警惕中報(bào)“證偽”刺破小盤股泡沫
　　端午節(jié)后兩個(gè)交易日,創(chuàng)業(yè)板指數(shù)一度走出獨(dú)立行情,成長盛宴似有未完待續(xù)之象。不過,本周以來創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在創(chuàng)出新高后震蕩回落,日K線逐步呈現(xiàn)雙頭形態(tài)。在高估值、IPO重啟、中報(bào)業(yè)績考驗(yàn)等壓力下,小盤成長股會(huì)否迎來中期調(diào)整?強(qiáng)者恒強(qiáng)格局會(huì)否打破?成長股內(nèi)部又將如何分化?
　　對(duì)此,申銀萬國證券研究所分析師趙隆隆認(rèn)為,目前需要警惕短期小盤股的高估值溢價(jià),中報(bào)將成為個(gè)股新一輪上漲抑或窮途末路的分水嶺。中信建投中小公司研究高級(jí)分析師陳開偉指出,部分估值畸形的成長股可能面臨一個(gè)證偽的過程,建議投資者從業(yè)績、估值以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整兩條主線選擇能夠抵抗調(diào)整并再度走強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)公司。

　　經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型支撐小盤股走強(qiáng)
　　中國證券報(bào):小盤股盛宴在5月份達(dá)到極致,經(jīng)過短暫回調(diào),在端午節(jié)后一度再次走出獨(dú)立行情。支撐近期小盤股強(qiáng)勢(shì)的原因是什么?
　　趙隆隆:關(guān)于大小盤風(fēng)格問題的討論,我們?cè)缭?012年8月15日發(fā)表的《自上而下看中小盤最佳投資時(shí)點(diǎn)與行業(yè)選擇——A股中小盤投資策略思考專題之一》中指出,經(jīng)濟(jì)周期中,中小盤相比大盤有超額收益的階段,一定程度上只是不同行業(yè)輪動(dòng)過程中的另一種表現(xiàn)形式。如果說按申萬策略觀點(diǎn),市場(chǎng)2012年12月4日開始的行情是由海外資金和新一輪政治周期的樂觀預(yù)期推動(dòng),那么我們認(rèn)為5月份中小盤和創(chuàng)業(yè)板股票的強(qiáng)勢(shì)上漲更大程度上體現(xiàn)的是市場(chǎng)對(duì)政府堅(jiān)定經(jīng)濟(jì)增長模式轉(zhuǎn)型信心的高度認(rèn)可,代表新經(jīng)濟(jì)的板塊(文化傳媒、環(huán)保、電子信息、新能源等)得到市場(chǎng)持續(xù)追捧。
　　陳開偉:小盤股的走強(qiáng)不僅僅是5月份的事情,事實(shí)上今年年初當(dāng)大家的焦點(diǎn)還集中在大盤股的時(shí)候,小盤股已經(jīng)悄然走強(qiáng)。根據(jù)我們對(duì)美國、日本等發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)風(fēng)格的研究,影響大小盤風(fēng)格的因素主要有三個(gè)方面:長期產(chǎn)業(yè)周期、短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。這三個(gè)因素中,起根本性作用的是長期產(chǎn)業(yè)周期,其決定風(fēng)格變動(dòng)的長期趨勢(shì),短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)帶來短期的波動(dòng)。2007年之前的A股運(yùn)行,藍(lán)籌股是主線,主要原因還是在于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈帶動(dòng)下所形成的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)高增長(美國上世紀(jì)90年代的藍(lán)籌行情邏輯與此類似,只是主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)不同)。但是在經(jīng)歷了一輪增長周期之后,傳統(tǒng)的增長動(dòng)力和主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)不再。在目前這個(gè)階段,不管是實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是金融市場(chǎng),主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的缺失是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。那么引領(lǐng)藍(lán)籌股持續(xù)走強(qiáng)的基礎(chǔ)是不存在的,所以其市場(chǎng)的靚麗表現(xiàn)只能是階段性的。
　　從發(fā)掘未來的角度來看,小盤股肯定是轉(zhuǎn)型過程中未來主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的沃土。這類似于上世紀(jì)80年代初美國市場(chǎng)的小盤股行情一樣,電子股從小盤股成長為藍(lán)籌股,資本市場(chǎng)在初期上演的也是小盤股行情。雖然不是隨便一個(gè)行業(yè)都具備未來主導(dǎo)行業(yè)的潛質(zhì),但這并不妨礙市場(chǎng)的不斷尋找,尤其是在這樣一個(gè)創(chuàng)新層出不窮的年代。所以,在這樣一個(gè)不斷尋找和挖掘的過程中,小盤股領(lǐng)域?qū)?huì)熱點(diǎn)頻出,小盤股行情也會(huì)反復(fù)上演。

　　部分公司存在泡沫破滅風(fēng)險(xiǎn)
　　中國證券報(bào):目前,創(chuàng)業(yè)板指有構(gòu)筑雙頭的跡象,小盤股相對(duì)大盤的估值溢價(jià)也已達(dá)到歷史高位。小盤股是否還存在進(jìn)一步的上漲空間?估值泡沫是否存在破裂的風(fēng)險(xiǎn)?
　　趙隆隆:小盤股相比大盤股的估值溢價(jià)一直存在,未來有可能將成為一種常態(tài),這和一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展階段以及大小盤的內(nèi)部行業(yè)結(jié)構(gòu)構(gòu)成密切相關(guān)。高估值往往隱含的是對(duì)公司未來高增長的預(yù)期,現(xiàn)階段的高估值溢價(jià)體現(xiàn)的是市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型以及代表新興產(chǎn)業(yè)方向中小盤的高度預(yù)期,未來是否還具備進(jìn)一步的上漲空間,還是估值泡沫是否存在破裂的風(fēng)險(xiǎn),取決于時(shí)間判斷維度和高預(yù)期能否落實(shí)。
　　如果周期放長,在經(jīng)濟(jì)大轉(zhuǎn)型的國家戰(zhàn)略背景下,估值溢價(jià)未來有繼續(xù)提升的可能,但從目前來看,需要警惕短期這種高估值溢價(jià)。其一,經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型更大的力氣是對(duì)原有傳統(tǒng)行業(yè)的升級(jí)改造,新興產(chǎn)業(yè)雖代表未來方向,但短期完成不了對(duì)地產(chǎn)等支柱產(chǎn)業(yè)的替代,發(fā)展需要過程;其二,從估值來看,全部A股2013年動(dòng)態(tài)PE為10倍(剔除負(fù)值),中小板23倍,創(chuàng)業(yè)板32倍,其背后隱含的業(yè)績?cè)鏊?或市場(chǎng)預(yù)期)分別是中小板2013年36%、創(chuàng)業(yè)板2013年40%,預(yù)期過高。
　　打破高估值溢價(jià)平衡的因素將為7、8月份的中報(bào)業(yè)績證偽。從我們此前對(duì)中小盤2013年的一季報(bào)分析來看,中小盤股2013年一季度收入增長16.71%、凈利潤增長2.56%。其中中小板收入和凈利潤增速分別為16.42%和3.57%,創(chuàng)業(yè)板收入和凈利潤增速分別為19.2%和-1.65%,從二季度跟蹤的情況來看,多數(shù)經(jīng)營狀況并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn),因此7月份開始的上市公司半年考至關(guān)重要。
　　陳開偉:首先我們需要明確的是,小盤股估值溢價(jià)創(chuàng)下新高的原因,一方面是小盤股近期的再次走強(qiáng),另一方面可能更為重要的是市場(chǎng)對(duì)于大盤股的拋棄所帶來的大盤股估值的創(chuàng)紀(jì)錄下降。目前的大盤股估值水平應(yīng)當(dāng)說是創(chuàng)紀(jì)錄的低,遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離其歷史估值中樞。反觀小盤股,目前小盤股整體TTM估值水平在30倍左右,其2000年、2005年和2010年以來的估值中樞分別為38倍、34倍和33倍。小盤股絕對(duì)估值水平較大盤股高出不少,但與波動(dòng)中樞相比,并不算高。簡(jiǎn)而言之,一個(gè)巴掌拍不響,溢價(jià)的收窄也應(yīng)當(dāng)看大盤藍(lán)籌股的表現(xiàn)。
　　至于這種溢價(jià)是否會(huì)進(jìn)一步上漲,還不好說,但這種高溢價(jià)的可持續(xù)性是值得擔(dān)憂的。在宏觀環(huán)境沒有發(fā)生大的變化的情況下,供求關(guān)系的變化可能會(huì)帶來沖擊。IPO的重啟所帶來的影響需要重點(diǎn)關(guān)注。至于泡沫是否會(huì)破滅,個(gè)人覺得系統(tǒng)性的泡沫并沒有到一個(gè)不可控的階段,但部分估值畸形的“成長股”可能面臨一個(gè)證偽的過程,對(duì)于這部分公司而言,泡沫是存在破滅的風(fēng)險(xiǎn)的。

　　中報(bào)考驗(yàn)加速成長股分化
　　中國證券報(bào):隨著中報(bào)的即將公布,成長股內(nèi)部難免會(huì)出現(xiàn)分化。哪些板塊有望強(qiáng)者恒強(qiáng)?
　　趙隆隆:中小盤研究的價(jià)值就在于從分化的“成長股”中去偽存真。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下,在大股票起不來的情況下,小盤股還是會(huì)成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn),而真正的經(jīng)受住時(shí)間考驗(yàn)的成長股將成為“稀缺資源”,我們會(huì)看到這批優(yōu)質(zhì)公司的估值在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)將持續(xù)維持高位。短期7、8月中報(bào)的考驗(yàn)是一個(gè)分水嶺,兌現(xiàn)業(yè)績高成長預(yù)期或超預(yù)期的公司將迎來又一輪的股價(jià)上漲。建議投資者以自下而上精選個(gè)股為重點(diǎn),關(guān)注文化傳媒、電子信息、高端裝備制造、生物醫(yī)藥、LNG產(chǎn)業(yè)鏈等板塊。
　　陳開偉:中報(bào)是一個(gè)檢驗(yàn)期,各種可能、各種猜測(cè)將會(huì)面臨一個(gè)階段性的兌現(xiàn)或證偽。成長股的分化在所難免,在市場(chǎng)機(jī)制下這也是我們應(yīng)當(dāng)看到的結(jié)果。過去兩年,創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在中報(bào)和年報(bào)前夕走弱,業(yè)績是一個(gè)很大的因素。如果說系統(tǒng)性的調(diào)整在所難免的話,覆巢之下,安有完卵?只能說一些經(jīng)得住考驗(yàn)的公司在調(diào)整幅度和再次走強(qiáng)方面更具優(yōu)勢(shì)。對(duì)這類公司,我們認(rèn)為可以沿著兩條線去思考。第一,直接參考財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和估值。季度業(yè)績較好、估值較低,行業(yè)趨勢(shì)不錯(cuò)的公司,安全邊際高,持續(xù)增長帶來的股價(jià)持續(xù)上漲可能性更高。投資中小市值公司最大的風(fēng)險(xiǎn)在于“歸零風(fēng)險(xiǎn)”,規(guī)避掉這個(gè)風(fēng)險(xiǎn),那么留得青山在不怕沒柴燒。第二,近幾年的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)已經(jīng)體現(xiàn)出了明顯的變化,比如原來典型的小盤股行業(yè)中也不斷出現(xiàn)了數(shù)百億的大市值藍(lán)籌,如電子。這也說明了結(jié)構(gòu)真的在發(fā)生變化。因此,從產(chǎn)業(yè)尋找的角度來思考,轉(zhuǎn)型方向下消費(fèi)、環(huán)保、技術(shù)升級(jí)下的智能化、移動(dòng)互聯(lián)等仍有望持續(xù)走強(qiáng)。
　　趙隆隆:“如果周期放長,在經(jīng)濟(jì)大轉(zhuǎn)型的國家戰(zhàn)略背景下,估值溢價(jià)未來有繼續(xù)提升的可能;從目前來看,需要警惕短期這種高估值溢價(jià)。”“打破高估值溢價(jià)平衡的因素將為7、8月份的中報(bào)業(yè)績證偽。”

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