內(nèi)蒙華電（600863）：靜待上都三期投產(chǎn) 目標(biāo)價10元
　　電量下滑拉低單三季度毛利率3個百分點:內(nèi)蒙古地區(qū)三季度用電量增7%,發(fā)電量降6%,現(xiàn)在看來省外高耗能調(diào)控力度要強于省內(nèi),這和我們之前看好省外用電市場的觀點相反。三季度公司發(fā)電量下降導(dǎo)致單季毛利率自29.3%下滑近3個百分點至26.5%,預(yù)期四季度將因為煤價季節(jié)性上漲以及各項費用的年底確認,毛利水平回到一季度23%的水平,四季度EPS進一步收窄至4-5分錢左右。
　　高比例外送機組有效提升公司利用小時:02年以來,內(nèi)蒙古地區(qū)累計裝機增512%遠高于全國172%的水平,導(dǎo)致08年開始內(nèi)蒙古地區(qū)的火電機組利用小時數(shù)出現(xiàn)快速下滑,裝機占比42%的外送華北電網(wǎng)機組可以增加公司在優(yōu)質(zhì)電力市場的發(fā)電份額,同時有效提升全部機組利用小時。
　　2年后裝機增近50%,逐年投產(chǎn)的直送電廠項目提供持續(xù)增長力:公司在2011~2012年將有3個電廠項目投產(chǎn),即魏家峁煤電聯(lián)營(電:2*60萬kw,煤:600萬噸/年,40%)、上都三期(2*66萬kw,51%)和和林電廠(2*60萬kw,100%),3個項目均通過特高壓外送,屬于"低煤價,高電價"的優(yōu)質(zhì)電廠項目;9月份上都三期項目公司成立,該項目有望于明年投產(chǎn),我們看好其盈利前景。
　　大股東優(yōu)良煤電資產(chǎn)的注入預(yù)期有望持續(xù)增厚公司業(yè)績:公司的控股母公司北方電力煤礦、鐵路和電力資產(chǎn)相當(dāng)豐厚,其非上市資產(chǎn)規(guī)模是內(nèi)蒙華電的1.5倍,10年計劃煤炭產(chǎn)量1015萬噸。09年中包熱一、二兩廠和海三的資產(chǎn)置換確定了內(nèi)蒙華電在北方聯(lián)合電力發(fā)展中的戰(zhàn)略核心地位,未來集團這些資產(chǎn)都有望不斷注入到上市公司中,公司業(yè)績持續(xù)增厚。
　　主要風(fēng)險:岱海二期、魏家峁項目核準(zhǔn)慢于預(yù)期。
　　我們維持公司10-12年業(yè)績預(yù)測分別為0.41、0.47、0.58元,對應(yīng)10-12年EPS分別為22、19、15倍,考慮到母公司可能的資產(chǎn)注入帶來超預(yù)期外延式增長,給予25倍PE,目標(biāo)價為10.25元,維持公司"買入"評級。（東方證券 陳舒薇 王晶）

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