神火股份:柳暗花明,預(yù)計明年凈利高增長65%
　　類別：公司研究 機構(gòu)：海通證券股份有限公司 研究員：朱洪波，劉惠瑩 日期：2011-12-01
　　梁北礦和整合礦井貢獻新增凈利5.46億元。2011年主力礦井梁北礦遇地質(zhì)斷層,遭受產(chǎn)量低于預(yù)期和成本大幅上漲雙重打擊,預(yù)計凈利2.14億元,2012年產(chǎn)量恢復(fù)正常,預(yù)計貢獻凈利6.03億元,新增凈利3.89億元,歸屬母公司3.81億元;整合礦井復(fù)產(chǎn)進程低于預(yù)期,預(yù)計產(chǎn)出在30-50萬噸之間,整體盈虧平衡,2012年產(chǎn)量200萬噸,權(quán)益產(chǎn)量110萬噸,噸煤凈利150元,貢獻凈利1.65億元;
　　電解鋁虧損3年有余,自備電廠和開工率提升,貢獻新增凈利3-4億元。因2011年重啟電解槽和開工率不足,上半年虧損2.68億元,我們預(yù)計電解鋁第3季度虧損2000多萬元,預(yù)計2011年正常經(jīng)營虧損3.2億元左右。2011年12月600MW機組預(yù)計投產(chǎn),電源保證率提升,同時自備電廠機組利用小時數(shù)較高,電解鋁產(chǎn)能利用率提升,均將減少電解鋁生產(chǎn)成本,我們預(yù)測電解鋁和電廠合計,將比2011年增加3-4億元凈利。
　　累計虧損可抵稅額近10億元,未來幾年將有2.5億元所得稅抵免。截至2010年底神火鋁業(yè)累計可抵扣虧損約4億,加上今年我們預(yù)計神火鋁業(yè)全年正常經(jīng)營虧損3.2億元,再加上其它可抵扣虧損,總量接近10億元,合計公司在未來可以少繳納所得稅0.25。
　　10=2.5億元,以公司當(dāng)前股本16.8億計算,對應(yīng)EPS0.15元。
　　高資本開支年約22億元,但財務(wù)杠桿率下降,擬增發(fā)募資緩解短期壓力。因神火股份仍處于高成長階段,故大額資本開支無可避免。公司凈負(fù)債率呈現(xiàn)逐步遞減過程,2011-2013年122%、86%和49%。因經(jīng)營現(xiàn)金流強勁,可以覆蓋部分資本開支。估算募集資金額度21.5億元,以年利率6%計算,可以節(jié)省1.29億元財務(wù)費用,降低公司杠桿率。
　　盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)測2011-2013年歸屬母公司凈利潤10.89億元、17.99億元和23.04億元。YOY增長率-6%、65%和28%,對應(yīng)2011-2013年EPS0.65元、1.07元和1.37元。結(jié)合DCF絕對估值和行業(yè)相對估值,給予12個月目標(biāo)價16.05元,對應(yīng)2011-2013年P(guān)E分別為25X、15X和12X,維持“買入”評級. 風(fēng)險提示。煤炭產(chǎn)量低于預(yù)期風(fēng)險,電解鋁價格大幅下跌風(fēng)險,資源稅影響,安全生產(chǎn)風(fēng)險。
　　中國鋁業(yè):成本壓力顯現(xiàn),下調(diào)盈利預(yù)測
　　類別：公司研究 機構(gòu)：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：葉培培，郭鵬 日期：2011-12-20
　　電力成本上升可能導(dǎo)致單季虧損。四季度電價上漲3分,公司電解鋁電費單價平均上升至0.48元/度,而中東部地區(qū)和貴州地區(qū)電價超過0.5元。按噸鋁消耗14000度電測算,公司電解鋁的完全成本上升至16700元/噸(含稅)左右。預(yù)計公司四季度開工率將維持在95%左右,現(xiàn)暫未出現(xiàn)減產(chǎn)或停產(chǎn)的行為,對應(yīng)目前四季度國內(nèi)鋁均價16200元/噸,按108萬噸的單季產(chǎn)能計算,每股將虧損0.037元。同時綜合考慮公司四季度鋁土礦自給率從48%上升至60%,產(chǎn)量同比增長30%,將有效降低成本增益每股收益0.014元,預(yù)計公司四季度單季每股虧損0.023元,全年每股EPS0.05元,較去年同比下滑16.67%。
　　多項目持續(xù)推進,結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整。2011年,公司在國內(nèi)改擴建和新建項目有所突破。廣西氧化鋁(45萬噸氧化鋁項目)進展較快,預(yù)計明年上半年即將產(chǎn)生效益,經(jīng)測算將降低氧化鋁噸生產(chǎn)成本200元左右;連城500ka系列電解槽項目的技改現(xiàn)已全部完成,噸鋁耗電下降至12500度,明顯優(yōu)于現(xiàn)有水平,若能推廣到全國,將有效降低噸鋁成本2000元左右。另外,公司新疆煤電鋁一體化項目已奠基,西南鋁冷連軋生產(chǎn)線全線投產(chǎn),介休煤炭全部進入改造建設(shè)期等都將持續(xù)產(chǎn)生收益,整個業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)在不斷優(yōu)化調(diào)整。
　　電解鋁西遷和煤炭業(yè)務(wù)是未來發(fā)展重點。伴隨著中東部地區(qū)越來越高的發(fā)電成本,未來公司電解鋁西遷的步伐將進一步加快。目前,在新疆已經(jīng)奠基的煤電鋁一體化項目,設(shè)計產(chǎn)能100萬噸,整個項目預(yù)計3年建成;煤炭方面,公司目前已形成合作和合作意向的煤炭項目總儲量達(dá)到40億噸,產(chǎn)能2000萬噸,公司權(quán)益產(chǎn)能為560萬噸/年,區(qū)域主要集中在山西,貴州,青海等,預(yù)計2012年將產(chǎn)生部分效益,2013年將釋放全部效益。
　　下調(diào)盈利預(yù)測,維持中性評級?？紤]到未來中國西部和中東產(chǎn)能釋放長時間壓制鋁價和公司電解鋁產(chǎn)能西遷建設(shè)周期較長,我們下調(diào)公司11-13年EPS由0.08/0.22/0.33元至0.05/0.18/0.25元,隱含鋁價假設(shè)分別為16900/18500/19000元,對應(yīng)目前動態(tài)PE147.5/39.0/27.4倍,維持中性評級。

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