2022年12月份，有色金屬等大宗商品價格整體上漲。2022年，有色金屬市場資金持續(xù)反常地聚集在近月，反映出在供應鏈不穩(wěn)的情況下，實體產(chǎn)業(yè)與機構對遠月合約缺乏布局的信心。

全球銅精礦供應緊缺緩和

2023年，全球新增的大型銅礦項目寥寥無幾，而且，部分大型銅礦山因為老化或升級改造面臨銅精礦供應下降。展望2023年，全球銅精礦供應彈性較小，新增項目建設進展緩慢，預計全球銅精礦將會延續(xù)供應緊張。

從銅礦山開發(fā)進程來看，大型礦業(yè)公司經(jīng)營主要集中在勘探、采選環(huán)節(jié)。從資源勘探到采礦，可能需要很長的時間，在此期間，項目需要大量的資本支出。大型礦山項目的開發(fā)具有一定的風險，需要大型礦業(yè)公司和多個礦業(yè)公司聯(lián)合完成。

2019—2021年，全球銅精礦新增供應的峰值已經(jīng)過去，預計未來需要銅價繼續(xù)上漲，才會刺激銅礦項目的新增投資。2022年，全球銅礦產(chǎn)能增速下降、品位下降、成本提升，新項目的投產(chǎn)和現(xiàn)有項目的改擴建增量較小，短期銅精礦產(chǎn)能難以快速增加。

全球精煉銅庫存過低

從全球范圍看，全球三大交易所的銅庫存沒有達到全球數(shù)天的消費量，即使加上全球最大可跟蹤的“隱形”庫存，上海保稅區(qū)的銅庫存也不能滿足全球兩周所需。

在整個銅產(chǎn)業(yè)鏈中，銅精礦在精煉銅原料中的占比為80%以上。中國銅冶煉企業(yè)的原材料主要依賴國外進口，而近幾年來中國冶煉產(chǎn)能卻處于快速擴張階段。此消彼長下，進口銅精礦加工費低迷，中國冶煉企業(yè)持續(xù)面臨“原料緊張、利潤微薄”的窘境。據(jù)調研了解，考慮現(xiàn)金成本后，中國銅冶煉廠的加工費盈虧平衡點一般位于60美元/噸左右，而盡管2022年銅精礦加工費恢復至該平衡點上方，但副產(chǎn)品利潤下滑，也影響冶煉廠利潤釋放。

在全球銅精礦供應緊平衡的情況下，廢雜銅必然成為補充礦產(chǎn)銅產(chǎn)出缺口的重要來源，但近年來國內廢雜銅進口受到越來越多的政策及配額限制，使得海外銅精礦的緊俏程度加大，預計未來需要再生銅進口和地方支持政策放松，方能緩解中國銅精礦資源對外依賴過高的困局。

下游行業(yè)待復蘇

我國是世界第一的銅消費國，國內銅終端消費結構有別于全球。電力行業(yè)是國內精煉銅消費最主要的領域，占比高達50%左右；其次是家電、交通、建筑和電子領域。電力類消費中約有40%為建筑用電力電纜，國內銅需求與固定資產(chǎn)類投資完成額高度相關。

隨著全球主要發(fā)達國家的經(jīng)濟復蘇，尤其是歐美高調推動制造業(yè)回歸，使得產(chǎn)業(yè)重拾高速擴張態(tài)勢。據(jù)CRU數(shù)據(jù)，2020—2023年，全球精煉銅消費量復合年均增長率預計在2%的溫和水平。中國精煉銅消費量由于經(jīng)濟增長邁入轉型升級期，預計中國精煉銅需求增速中長期將逐步放緩，未來建筑領域用銅量將下滑，交通和機械等領域用銅將增長。雖然中國第一大精煉銅消費國的地位依然不可撼動，但是中國精煉銅占全球消費量的比重將隨之逐步下降至50%以下。隨著工業(yè)經(jīng)濟加速發(fā)展，除中國以外的發(fā)展中國家對精煉銅需求的增長將更為顯著。

房地產(chǎn)帶動銅消費主要表現(xiàn)在兩個方面：一是房地產(chǎn)建設本身需要敷設的電纜和相關變電設備等，二是新房裝修帶動空調、洗衣機、冰箱、熱水器等電器產(chǎn)品需求（電力電纜與家用電器合計銅需求約占國內整體銅需求一半）。國內空調、汽車等產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷了透支消費后增長乏力，尤其房地產(chǎn)行業(yè)調控壓力顯現(xiàn)，進一步影響消費預期。在銅消費集中的電力領域，作為“十四五”規(guī)劃開啟之年，2021年，國內工業(yè)領域聚焦于能源結構變化，預計電網(wǎng)投資將整體維持平穩(wěn)，難以有大的增長亮點。

根據(jù)先進工業(yè)化國家的發(fā)展經(jīng)驗，目前，中國正處于“工業(yè)化社會”階段的中后期，經(jīng)濟增長由農(nóng)業(yè)轉向以制造業(yè)為主。

目前，我國有色金屬產(chǎn)業(yè)鏈比較完整且規(guī)模龐大，考慮到我國建立的比較完整的工業(yè)體系還有進一步升級轉型空間，同時，我國人口基數(shù)巨大、區(qū)域發(fā)展不平衡，要真正完成新型工業(yè)化、電氣化和城鎮(zhèn)化還有較大升級潛力。

梳理全球銅產(chǎn)業(yè)近10年來的數(shù)據(jù)，占全球世界精煉銅消費近90%的15個國家或地區(qū)，已有11個在2010年前就出現(xiàn)了消費“峰值”，只有中國、巴西、土耳其、西班牙正處在峰值逐步形成過程中。

過去10年，中國平均單位GDP消費強度是世界的3~4倍左右，雖然我國單位GDP精煉銅消費強度已提前進入下降區(qū)域，但是我國人均銅消費尚未出現(xiàn)拐點且仍具潛力。

2019—2022年，中國的銅消費量處于不斷上升但增速變緩的階段，三個因素推動中國銅需求潛力：一是房地產(chǎn)為代表的建筑、基建等固定資產(chǎn)投資，二是5G與新能源領域發(fā)展對銅消費提升的促進，三是全社會電氣化對銅消費的提升。

“工業(yè)化社會”階段的資源消費有兩個關鍵時點值得高度關注：一是人均GDP達到6500美元～7500美元。在此區(qū)間前，經(jīng)濟發(fā)展伴隨單位GDP能耗的增加，第二產(chǎn)業(yè)消費快速增長，城市化率快速上升；在此區(qū)間后，城市化開始由快速轉向中速，鋼鐵、水泥及有色金屬消費增速開始減緩、消費強度漸走低。二是人均GDP達到1萬～1.2萬美元。在此區(qū)間后，城市化速率進入緩慢增長期，工業(yè)化進入成熟期，與此相對應的是人均一次能源和工業(yè)終端能源消費增速放緩、粗鋼、水泥消費呈零或呈負增長，人均有色金屬資源消費增速減緩，并陸續(xù)進入零增長，由于中國人口眾多和區(qū)域不均衡，預計在該階段所處時間較長。保守預計，中國銅消費峰值將在2025—2030年達到。（作者單位：國信期貨）