銅陵有色是國內最早進入期貨市場的有色企業(yè)之一，在1992年作為原深圳金屬交易所、上海期貨交易所的首批會員，直接參與國內銅期貨的套期保值；2003年在國務院及相關監(jiān)管部門的批準下進入倫敦金屬交易所（LME）進行境外銅期貨的套期保值。

銅陵有色相關負責人對記者表示，經(jīng)過多年的實踐，銅陵有色的期貨組織架構早已完善，從集團層面的期貨領導小組到操作層面的期貨交易團隊、風險控制團隊，都對期貨套保有較深的理解。不論是期貨、期權還是標準倉單平臺都在企業(yè)經(jīng)營中占據(jù)著重要角色，為企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營“保駕護航”。

在他看來，當下國內礦山、冶煉和加工行業(yè)已經(jīng)進入“成本+價格”博弈時代。由于原料采購競爭激烈，大部分時間處于賣方市場狀態(tài)，國內以冶煉和加工為主的銅生產(chǎn)企業(yè)處于相對弱勢的地位，因此企業(yè)必須在努力降低成本的同時加強風險管理能力，才能在市場競爭中占據(jù)有利地位。

銅業(yè)發(fā)展之路

期現(xiàn)結合持續(xù)深入

銅陵，素有“中國古銅都”之美譽，銅采冶歷史悠久、根基深厚。回望新中國成立之初，在中央指導下，新中國第一座銅礦山、第一家銅冶煉廠在這里落成，伴隨著第一爐銅水鑄錠出爐，沉睡已久的銅陵再度吹響“當代銅基地”的號角，新中國的銅工業(yè)自此起步，綻放出勃勃生機。

七十余年風雨兼程，如今銅陵有色發(fā)展成為以有色金屬為核心主業(yè)，集金融貿易、精細化工、裝備制造、科研設計、物流、房地產(chǎn)開發(fā)、建筑安裝、井巷施工等相關產(chǎn)業(yè)多元化發(fā)展的大型企業(yè)集團，在2020年以278.19億美元的營業(yè)收入排進“世界500強企業(yè)”榜單中的第456位。

伴隨著我國經(jīng)濟的快速騰飛，中國一躍成為全球最大的銅消費市場，占全球銅市場消費比重接近50%。受到礦藏資源條件的限制，國內銅進口量長期穩(wěn)居高位，原料端對外依存度超過70%。國內銅企基本上都需要外購原料以保證生產(chǎn)運行，而隨著國際化參與程度的不斷加深，企業(yè)面臨的市場風險也在持續(xù)上升。

其實在最初，企業(yè)不僅面臨的是國際市場銅價波動壓力，國內現(xiàn)貨市場“三角債”橫行，企業(yè)面臨的資信風險也十分突出。為了服務中國銅工業(yè)的發(fā)展，上世紀90年代初國內期貨市場成立后，銅期貨在當時的深圳金屬交易所及上海期貨交易所上線運行。企業(yè)通過期貨市場不僅能夠滿足避險的需求，還可以直接進行現(xiàn)貨交割，極大提升了產(chǎn)業(yè)的配置效率。

經(jīng)過多年發(fā)展，滬銅期貨已經(jīng)成為國內運行最為成熟、產(chǎn)業(yè)參與度最高的品種之一。滬銅價格成為國內銅產(chǎn)業(yè)鏈上下游貿易合同作價的重要基準。期貨市場也在企業(yè)經(jīng)營中起到了“保駕護航”的重要作用。尤其是近年來，隨著期貨市場國際化步伐不斷加速，上期所銅期貨市場逐漸形成了滬銅期貨、國際銅期貨“雙合約”服務產(chǎn)業(yè)“雙循環(huán)”的格局，銅期權和銅標準倉單交易也在不斷服務產(chǎn)業(yè)企業(yè)更為精細化、多元化的風險管理需要。

銅陵有色相關負責人告訴記者，作為一家年產(chǎn)電銅近140萬噸的大型企業(yè)，銅陵有色在原料端自給率并不高，近90%的原料來自于外購，期貨市場既是采購原料和產(chǎn)品銷售的主要定價依據(jù)，又是企業(yè)購入原料、賣出產(chǎn)品的直接交易場所，同時期貨套期保值也成為企業(yè)不可或缺的風險管理工具。

記者了解到，國際市場銅原料及產(chǎn)品購銷主要是以LME銅價為基礎再扣減或增加一些費用進行計算的，因此相較其他工業(yè)品行業(yè)，國內銅行業(yè)更早地接觸到了期貨。在國內銅期貨推出運行后，行業(yè)內也主要以滬銅價格作為作價基礎進行原材料和銅產(chǎn)品的國內購銷。

在企業(yè)看來，期貨市場公開透明的定價機制確保了現(xiàn)貨市場流通的高效有序，目前以上期所銅期貨價格作為現(xiàn)貨貿易定價基準，已覆蓋國內整個銅產(chǎn)業(yè)鏈，銅企在簽訂現(xiàn)貨長期合同中已經(jīng)形成使用期貨市場月度均價的習慣。

具體來看，國內銅精礦的作價方式一般采用上期所銅價乘以計價系數(shù)；陰極銅長期合同的作價方式普遍采用上期所當月合約平均價+現(xiàn)貨升貼水的模式；銅加工材也普遍采用上期所當月合約平均價+加工費的模式。

“通過期貨點價的貿易模式，銅產(chǎn)業(yè)鏈貿易價格更為透明，合同效率也大為提升。同時由于下游風險敞口比較突出，銅加工企業(yè)對點價的需求都比較大，所以銅陵有色會直接在合同中提供點價，幫助下游企業(yè)更好地實現(xiàn)保值避險。”

與此同時，銅品種的期貨保值概念也得到了很大的普及，大部分涉銅企業(yè)都考慮自行或通過交易對手在期貨市場鎖定價格、對沖風險。時至今日，銅業(yè)企業(yè)對于境內外市場期現(xiàn)貨的聯(lián)動操作早已駕輕就熟。

在危機中成長

企業(yè)套保意識不斷增強

不論是2008年的金融危機，還是2020年的新冠疫情，在每一次突如其來的市場危機中，企業(yè)愈發(fā)認識到套期保值的重要性和必要性，價格風險管控始終貫穿于銅陵有色的日常經(jīng)營管理之中。

“在2008年金融危機時，面對大幅波動的銅價，銅陵有色的保值頭寸為公司平滑利潤起到了關鍵的作用。”該負責人告訴記者，2008年9月底，公司以56762元/噸的價格持有國內銅空頭4625噸。到了年底，銅期貨結算價格下跌到了23800元/噸。僅通過國內期貨市場這部分套保頭寸，公司不僅規(guī)避了銅價下跌的風險，還獲得了更高的利潤。

他表示，當時公司選擇進行“比價套保”操作，在國外也同時持有一定的頭寸，所以具體的收益還需加上國外期貨市場的盈虧。但不可否認的是，套期保值還是成功地幫助企業(yè)規(guī)避了金融危機帶來的風險，有效平滑了公司的利潤。

2020年，突如其來的新冠疫情帶來了更大的挑戰(zhàn)，這也讓企業(yè)對期貨市場的功能體會更為深刻。由于疫情暴發(fā)的時點恰逢春節(jié)前后，為阻止疫情的進一步擴散，政府及時采取了各項封鎖管控手段。而節(jié)后復工延后、物流運輸不暢，現(xiàn)貨市場消費整體低迷，不少企業(yè)面臨著庫存累積、銷售不暢、資金緊張等經(jīng)營難題。同時，疫情期間市場價格的大幅波動也為相關企業(yè)經(jīng)營帶來了挑戰(zhàn)。

“由于冶煉企業(yè)屬于連續(xù)作業(yè)企業(yè)，一般在春節(jié)期間都會保持正常的生產(chǎn)節(jié)奏，但是春節(jié)后下游銅材加工企業(yè)開工普遍推遲，這就打亂了公司原先的銷售計劃，導致現(xiàn)貨銷售困難，產(chǎn)品庫存積壓嚴重，進而出現(xiàn)資金緊張等問題。”銅陵有色相關負責人表示，上述問題都通過期貨市場得到了良好的解決。面對市場價格的大幅波動，銅陵有色充分利用國內外期貨市場開展賣出保值操作，鎖定銷售價格和利潤空間，規(guī)避原料采購之后到冶煉產(chǎn)出電銅銷售的時間差導致的價格下跌風險。

同時，為了緩解疫情帶來的銷售壓力，公司將傳統(tǒng)的期貨保值手段延伸到交割變現(xiàn)，充分利用“銅冠”牌電銅的交割資質，在2月份的最后交易日前分批入庫交割，保證了數(shù)億元貨款的及時回籠，極大地緩解了企業(yè)的資金壓力。

“可以看到在極端市場行情下，期貨市場服務實體經(jīng)濟的作用愈發(fā)凸顯，企業(yè)也能夠更深刻地認識到保值的重要性，積極管理市場風險，安全渡過難關，在市場中行穩(wěn)致遠。”該負責人說道。

熨平市場波動

風險管理貫穿各個業(yè)務環(huán)節(jié)

在上述負責人看來，市場的不確定性永遠存在，風險貫穿于整個業(yè)務環(huán)節(jié)的始終。想要有效地管控風險，實現(xiàn)企業(yè)的利潤目標，就需要正確地識別風險，制定符合企業(yè)實際需求的保值策略，利用有效的手段進行管控。

記者了解到，銅陵有色作為有色全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，業(yè)務涉及礦山采選、冶煉、加工等各個環(huán)節(jié)，而每個環(huán)節(jié)的利潤點和風險敞口都各不相同。通過多年的市場實踐，銅陵有色形成了較為完善的保值體系。

他介紹，公司主要針對三部分敞口進行保值操作。

首先針對自產(chǎn)礦冶煉銷售業(yè)務。他表示，自產(chǎn)礦的特點是成本相對穩(wěn)定，但在冶煉成為電解銅后，銷售價格對利潤的影響很大。因此對自產(chǎn)礦進行保值的基本做法分為兩步：第一步是確定目標價格，用兩條腿走路——由財務部門根據(jù)公司的財務目標，對能夠實現(xiàn)財務目標所需要賣出的銅價進行測算；由商務部門從市場分析的角度對銅價進行預測，反復平衡達成賣出的最低入市目標價。第二步是根據(jù)當前銅價與目標銅價的關系確定是否套保和套保的量，可以分為三種情況——當期初銅價格低于目標價時不套保，因為若套保將無法實現(xiàn)集團既定目標，且放棄了銅價可能上漲的機會；當期初銅價遠高于目標價時選擇套保，因為此時能獲得大大超過財務目標的利潤；當期初價格在目標銅價范圍內，存在較大可能因為銅價波動而不能滿足財務目標時，可以選擇部分套保。

其次是針對企業(yè)庫存的維持與價值管理。他說，這部分風險主要來自存貨的跌價損失，特點是量大、期初價格和平倉時點確定，但不能交割。對此，企業(yè)以不低于財務期初的價格賣出保值，以期末價格買進平倉；或者將原料作價期移到期末的月份之后，減少庫存作價量，以期末價格買進之前缺少的原料。需要注意的是，礦山企業(yè)的未開采儲量不屬于存貨。

最后是針對外購原料的加工銷售業(yè)務。據(jù)介紹，由于原料采購與成品銷售定價模式的差異，可能產(chǎn)生交貨與定價之間的不匹配，從而產(chǎn)生銅價風險敞口，這方面的保值一般以月度產(chǎn)供銷平衡為原則，以平均價為考核目標進行，只需要把不平衡的部分在期貨市場上對應保值。具體來看，外購加工業(yè)務主要分為“國內采購原料+國內銷售產(chǎn)品”和“國外采購原料+國內銷售產(chǎn)品”兩種模式。一般而言，對于采購端可以在收貨日根據(jù)定價日在國內/國外期貨市場進行做多套保；對于銷售端在發(fā)貨日根據(jù)定價日在國內期貨市場進行做空套保。

除此之外，對于原料中占比最大的進口礦保值，企業(yè)更多會采取“比價套保”模式，主要是根據(jù)國內外銅期貨價差，在內外期貨市場進行相反的頭寸操作，但是在期限上有所差異。他表示，這種套保模式不僅適用于對國內外銅期貨的價差保值，還有助于規(guī)避匯率波動風險。不過與上述的基本套保模式不同，比價套保的操作依據(jù)是把握市場時機，在比價有利的情況下進行主動鎖定。

打造企業(yè)名片

注冊交割品牌成為有效途徑

對于企業(yè)而言，想要在競爭激烈的市場中獲得認可，在行業(yè)中擁有更高的知名度，企業(yè)品牌塑造是其中十分重要的一環(huán)，而注冊成為期貨市場的交割品牌，不僅擴寬了企業(yè)的銷售渠道，更是對產(chǎn)品質量的權威認證。同時，期貨市場標準化的準入機制以及嚴格的質量管控，也在不斷促使企業(yè)提升產(chǎn)品質量、打造品牌知名度，進一步推動了全行業(yè)的優(yōu)勝劣汰與轉型升級。

據(jù)了解，在銅陵有色旗下3個品牌的電解銅中，“銅冠”牌和“金豚”牌電解銅先后在LME和上海期貨交易所注冊成功，并獲得了“全國用戶滿意產(chǎn)品”和“中國名牌產(chǎn)品”的稱號。

其實，最初“銅冠”牌陰極銅也曾被國內交易所判別為二類銅，比一類銅價格每噸低100元左右，市場認可度與經(jīng)濟效益的雙重壓力迫使企業(yè)采取措施提高產(chǎn)品質量。經(jīng)過從原料到技術到包裝倉儲和管理水平等環(huán)節(jié)的升級，“銅冠”牌陰極銅產(chǎn)品最終獲得了認可，分別于1996年3月和4月在上海期貨交易所和原深圳金屬交易所由二類銅升為一類銅，享受升水待遇。

此外，國內交割品注冊的成功經(jīng)驗也為公司產(chǎn)品獲得境外交易所認可、走向國際市場奠定了基礎。因為在國際貿易中只有權威交易所認可的注冊品牌才能得到各國的“通行證”。2001年3月23日，LME正式批準“銅冠”牌高純陰極銅在國際市場注冊成功，借此機會銅陵有色旗下產(chǎn)品也順利進入了國際主流貿易渠道。

提升保值效果

巧用期權進行精細化風險管理

上述負責人告訴記者，在企業(yè)實際生產(chǎn)經(jīng)營過程中，雖然想以期貨為工具最大程度地對沖價格風險，但是由于實際生產(chǎn)和經(jīng)營過程中的一些不確定因素，企業(yè)難以真正實現(xiàn)“完美套期保值”。

在國內銅業(yè)企業(yè)的熱烈呼聲中，上期所銅期權的推出，為產(chǎn)業(yè)鏈提供了更加靈活的風險管理工具，進一步滿足了有色企業(yè)的多元化需求，有效填補了此前的空白。企業(yè)能夠更好地運用期權與期貨投資組合來管理市場風險和波動性風險，優(yōu)化套期保值效果。

此前，期貨套期保值策略在規(guī)避風險的同時也鎖定了收益的空間，在價格朝著自己有利的方向波動時，與之對應的盈利空間卻與期貨套保者無緣。而且在實際進行期貨套保交易時，企業(yè)還面臨資金不足等問題。

相對于期貨而言，銅期權工具的優(yōu)勢在于企業(yè)可以運用更少的資金來對現(xiàn)貨進行套保，可以在對沖市場風險的同時，保留方向有利時的利潤，并無需追加保證金。同時利用期權工具構建結構化作價產(chǎn)品，可以滿足實體企業(yè)的不同需求。

該負責人表示，銅陵有色在期權方面也有豐富的實踐經(jīng)驗，自2005年開始就在LME市場進行銅期權操作，2018年9月份國內銅期權上市以后也參與了相關交易。在他看來，銅期權應用在自有礦山和存貨兩方面的保值可以獲得更好的效果，同時期權與期權、期權與期貨還可以派生出多種操作模式，企業(yè)如果運用得當能夠獲得更好的經(jīng)濟效益。

不過需要注意的是，銅期權是以期貨為標的的更為復雜的衍生品，并且買入期權和賣出期權具有截然不同的風險程度。除此之外，期權最大的一個特征就是隱含波動率，波動率既是決定期權價格的一個主要因素，也是影響期權價格波動的一個因素。因此他認為，行業(yè)內的企業(yè)如果想要參與期權，必須先充分了解和掌握其原理特點，精心研究設計合適的對沖或操作方案，精準把握每個方案的風險點并預留風控措施。

參與倉單交易

為現(xiàn)貨貿易開拓新渠道

他表示，公司每年都有一定的電銅交割業(yè)務。在過去固定按月交割的模式下，貨物在交易所沉淀占款嚴重，銷售貨款回籠期拉長，企業(yè)往往只在長假期間或貨物嚴重滯銷時才會主動選擇交割，交易所庫存資源的流動性也受到抑制。

“自從有了上期標準倉單交易平臺后，這種賣方掛牌交易，買方摘牌成交，并于當日完成結算交收的模式，大大提高了有色金屬貿易的效率，企業(yè)倉單的流動性顯著增強，貨款回籠的情況也大為改善。”他說。

在該負責人看來，上期標準倉單平臺“天天交易、日日交割”，彌補了期貨市場按月交割的不足，極大程度地滿足了企業(yè)靈活性的生產(chǎn)經(jīng)營需求。同時，平臺提供的標準倉單開戶、交易、結算、交收、信息、風控等“一站式”服務，也為企業(yè)傳統(tǒng)貿易打開了方便快捷的新渠道，解決了現(xiàn)貨市場普遍存在的效率低、成本高、信用差、期現(xiàn)不能有效結合等諸多痛點問題。

在上期標準倉單交易平臺上線首日，銅陵有色作為首批參與交易的企業(yè)，實現(xiàn)了交易平臺首單1308.234噸倉單的掛牌銷售。經(jīng)過一段時間的參與，目前上期標準倉單平臺已經(jīng)成為公司開展貿易的有效途徑。

在新冠疫情期間，上期標準倉單交易平臺也發(fā)揮了十分重要的作用。由于疫情帶來的是全行業(yè)、系統(tǒng)性的風險，短時間內的沖擊性非常大。銅陵有色充分利用電銅的金融屬性和“銅冠”牌電銅的交割品牌，借助線上倉單交易系統(tǒng)，開展多種形式的倉單融資管理，迅速獲得現(xiàn)金收益，緩解了企業(yè)的資金壓力。“一方面，通過在上期所倉單管理系統(tǒng)里進行倉單質押，可以釋放80%貨款進行期貨保證金沖抵，有效緩解了企業(yè)的現(xiàn)金流壓力。另一方面，通過線上平臺進行倉單掛牌轉讓，企業(yè)在疫情期間實現(xiàn)了與潛在客戶的直接對接，在保障了資金、票據(jù)、貨物安全的同時，銷售貨款也快速回籠，在交易結束后買賣雙方都較為滿意。”

總體來看，他認為上期標準倉單平臺在服務企業(yè)貿易方面發(fā)揮了三大優(yōu)勢：首先，平臺通過賣方掛牌交易，買方摘牌成交，并于當日完成結算交收的行為，大大提高了有色金屬貿易的效率，作價、簽約、貨款支付、貨權轉移、發(fā)票開具的時間大大縮短；其次，平臺的掛牌情況十分直觀，價格公開透明，企業(yè)可以及時了解到當日行情和庫存信息，方便靈活安排購銷，大大提升了倉單的流轉效率；最后，平臺的公信力強，整個交易流程由交易所背書，貨物、資金、票據(jù)均通過交易所流轉，規(guī)避了交易對手的信用風險。

當下，來到“十四五”開局奮進的新起點，在碳達峰、碳中和政策的指導下，銅業(yè)發(fā)展邁向新階段。上述相關負責人表示，銅陵有色將緊緊圍繞高質量發(fā)展主線，加快創(chuàng)新創(chuàng)造，走上轉型升級之路。在市場競爭激烈的當下，深入探索運用期貨衍生工具，不斷提升資源配置效率，護航企業(yè)踏上新的征程。