2019年以來(lái)，滬鋁期貨主力合約自1月15日盤中觸及1.323萬(wàn)點(diǎn)的成本底后一路反彈，截至4月25日收于1.424萬(wàn)點(diǎn)，漲幅累計(jì)達(dá)7.63%。2018年年底至2019年年初，電解鋁企業(yè)較為集中產(chǎn)能清退及轉(zhuǎn)移，但在低利潤(rùn)的壓制下，新項(xiàng)目投產(chǎn)速度偏緩；2019年以來(lái)鋁的供給端平緩運(yùn)行，消費(fèi)維持增速同比向上趨勢(shì)，社會(huì)庫(kù)存去化持續(xù)，鋁價(jià)或保持偏強(qiáng)震蕩走勢(shì)，向上空間仍需跟蹤傳統(tǒng)主要消費(fèi)行業(yè)恢復(fù)情況。

從內(nèi)外盤情況來(lái)看，滬鋁與LME鋁的比價(jià)近年來(lái)一直維持在1.2附近，LME鋁的走勢(shì)也與滬鋁具有較高的一致性；并且國(guó)內(nèi)鋁價(jià)一直強(qiáng)于LME鋁，兩者之間存在較為穩(wěn)定的價(jià)差區(qū)間，但由于比價(jià)相較其他有色品種來(lái)說(shuō)較為穩(wěn)定，故很少存在跨市場(chǎng)套利機(jī)會(huì)，日常關(guān)注倫鋁隔夜走勢(shì)并以此來(lái)輔助滬鋁走勢(shì)的判斷即可。

從鋁的期現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)可以看出，自進(jìn)入2019年以來(lái)，鋁的期現(xiàn)價(jià)差出現(xiàn)了短暫的擴(kuò)大，目前恢復(fù)到現(xiàn)貨小幅貼水的正常區(qū)間。

全球多空交織格局呈現(xiàn)

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)修復(fù)偏空預(yù)期

全球宏觀呈現(xiàn)出多空交織的局面。美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，美國(guó)3月ISM制造業(yè)指數(shù)55.3，高于預(yù)期54.5和前值54.2，預(yù)示美國(guó)3月制造業(yè)有所回暖；美國(guó)3月非農(nóng)就業(yè)人口新增19.6萬(wàn)人，高于預(yù)期17.7萬(wàn)人。與此同時(shí)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，其中3月CPI同比初值1.4%，低于預(yù)期值1.5%；制造業(yè)亦呈現(xiàn)放緩跡象，3月份制造業(yè)PMI終值47.5，連續(xù)9個(gè)月下滑，并創(chuàng)下2013年以來(lái)新低。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)宏觀偏空的預(yù)期得到修復(fù)。財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局、海關(guān)總署3月21日聯(lián)合發(fā)布公告，宣布于4月1日正式開始實(shí)施增值稅稅率下調(diào)政策。此次增值稅稅率下調(diào)力度空前，根據(jù)三部門發(fā)布的《關(guān)于深化增值稅改革有關(guān)政策的公告》，從2019年4月1日起，增值稅一般納稅人發(fā)生增值稅應(yīng)稅銷售行為或者進(jìn)口貨物，原適用16%稅率的，稅率調(diào)整為13%；原適用10%稅率的，稅率調(diào)整為9%。此番稅率調(diào)整凸顯出未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)財(cái)政政策將替代貨幣政策成為國(guó)家宏觀調(diào)控的主要方向。經(jīng)過(guò)此前的逆周期調(diào)控配合一系列的刺激措施，政策效果已初步顯現(xiàn)，社融、PMI等宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟(jì)有所回暖。官方公布的3月官方制造業(yè)PMI指數(shù)為50.5%，較1~2月均值回升約1.2個(gè)百分點(diǎn)，并創(chuàng)下2018年10月以來(lái)新高；3月財(cái)新制造業(yè)PMI中就業(yè)分項(xiàng)指數(shù)創(chuàng)逾六年新高，反映出經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正在企穩(wěn)。鑒于目前國(guó)內(nèi)政策托底的效應(yīng)開始顯現(xiàn)，因此對(duì)需求端不宜過(guò)分悲觀，但仍需要3~4月的房地產(chǎn)、外貿(mào)以及消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)一步確認(rèn)，若確認(rèn)有效，不排除鋁價(jià)有進(jìn)一步反彈的可能。

綜上所述，國(guó)內(nèi)3月制造業(yè)PMI指數(shù)（根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)）及美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)均優(yōu)于預(yù)期，在一定程度上緩解了市場(chǎng)對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)下行的憂慮，宏觀預(yù)期有所改善。

價(jià)格反彈

氧化鋁供應(yīng)仍呈過(guò)剩態(tài)勢(shì)

全球鋁供需缺口今年2月迅速回補(bǔ)。根據(jù)WBMS統(tǒng)計(jì)，截至2019年2月鋁供需平衡累計(jì)值為-2.06，與前值-85.90相比幾乎已回補(bǔ)所有缺口。

自2017年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革實(shí)施以來(lái)，我國(guó)電解鋁產(chǎn)能和產(chǎn)量得到了有效控制。在當(dāng)前政策環(huán)境下，無(wú)序產(chǎn)能擴(kuò)張已被嚴(yán)格禁止，行業(yè)產(chǎn)能的增量只有產(chǎn)能置換和合規(guī)產(chǎn)能指標(biāo)。2018年7月之后，電解鋁企業(yè)逐漸開始虧損，而且隨著鋁價(jià)的走低和氧化鋁價(jià)格的上漲，虧損幅度逐漸加大，這導(dǎo)致了很大一部分電解鋁成本高于行業(yè)平均水平以及企業(yè)本身融資壓力大的企業(yè)相繼減產(chǎn)停產(chǎn)。目前來(lái)看，電解鋁企業(yè)的利潤(rùn)狀況雖然有所改善，但是短期難以推動(dòng)他們大規(guī)模增產(chǎn)和復(fù)產(chǎn)，因此，二季度供應(yīng)端對(duì)鋁價(jià)壓力有限，這給鋁價(jià)的反彈提供了條件。

氧化鋁供應(yīng)仍呈過(guò)剩狀態(tài)。2018年年底開始，電解鋁企業(yè)因產(chǎn)能轉(zhuǎn)移及高成本產(chǎn)能退出原因出現(xiàn)較為集中的減產(chǎn)情況，出口市場(chǎng)的關(guān)閉，氧化鋁從供應(yīng)緊張轉(zhuǎn)為供應(yīng)過(guò)剩。短期氧化鋁價(jià)格受成本支撐以及檢修和國(guó)外推遲復(fù)產(chǎn)的因素有望止跌，但全年國(guó)內(nèi)外的高投產(chǎn)量依舊使氧化鋁價(jià)格壓力較大。產(chǎn)能產(chǎn)方面，2019年預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)氧化鋁新增產(chǎn)能510萬(wàn)噸，算上海德魯復(fù)產(chǎn)共新增產(chǎn)能810萬(wàn)噸，山東齊星鋁業(yè)3月17日啟動(dòng)焙燒爐，預(yù)計(jì)3月份產(chǎn)量1.5萬(wàn)噸，靖西天桂鋁業(yè)計(jì)劃100萬(wàn)噸氧化鋁新項(xiàng)目上半年出產(chǎn)品，阿聯(lián)酋鋁業(yè)計(jì)劃4月份投產(chǎn)，5月份出產(chǎn)品。目前，北方地區(qū)氧化鋁生產(chǎn)成本相較西南地區(qū)高約500元/噸，電解鋁產(chǎn)能轉(zhuǎn)移帶動(dòng)需求，低廉豐富的鋁土礦資源以及方便海外運(yùn)輸條件，使得西南及沿海地區(qū)成為氧化鋁新增產(chǎn)能的主要地區(qū)。

需求預(yù)期改善

消費(fèi)及出口均值得期待

二季度電解鋁需求有改善預(yù)期。房地產(chǎn)用鋁將是鋁錠去庫(kù)存的中堅(jiān)力量，而電網(wǎng)用鋁有望成為二季度鋁消費(fèi)的亮點(diǎn)，雖然汽車產(chǎn)銷疲軟拖累用鋁需求，但是鋁材出口將成為鋁需求的邊際改善變量，二季度鋁錠去庫(kù)存值得期待。首先，房地產(chǎn)方面，從新屋開工面積和新屋竣工面積來(lái)看，2018年6月以來(lái)的新開工面積累計(jì)同比增速都是在10%以上，9~12月更是維持在15%以上的高開工率。雖然從新屋竣工面積來(lái)看，2018年6月以來(lái)，竣工面積累計(jì)同比增速均在-10%以下，但是前期高的新開工的面積，目前，在市場(chǎng)上資金充裕的情況下，竣工有望持續(xù)提升，在二季度存在竣工面積回升，進(jìn)而拉動(dòng)房地產(chǎn)用鋁需求。此外，3月建筑業(yè)新訂單較前月回升5.9個(gè)百分點(diǎn)至57.9%。隨著基建項(xiàng)目審批落地及資金到位，基建投資有望維持企穩(wěn)回升態(tài)勢(shì)，因此，房地產(chǎn)是支撐鋁錠二季度持續(xù)去庫(kù)的主力。

電網(wǎng)方面可能成為二季度鋁消費(fèi)熱點(diǎn)。電力需求占據(jù)鋁消費(fèi)大約12%的比例，主要集中在鋁電纜，尤其是特高壓建設(shè)方面的鋼芯鋁絞線上。2018年下半年電網(wǎng)投資增速明顯，國(guó)網(wǎng)完成了新一輪的招標(biāo)，電網(wǎng)投資增速已經(jīng)有明顯的回升。而且最近幾年電網(wǎng)投資主要集中在特高壓領(lǐng)域，這對(duì)鋁線纜的消費(fèi)形成直接支撐。2018年9月7日，國(guó)家能源局核準(zhǔn)了5條特高壓直流線路和7條特高壓交流線路建設(shè)項(xiàng)目，根據(jù)SMM的估算，如果規(guī)劃中的9條線路建設(shè)完成，將會(huì)拉動(dòng)約68萬(wàn)噸用鋁量，這將為鋁消費(fèi)提供增量。而3月份以后將迎來(lái)鋁線纜密集交工期，這會(huì)大幅拉動(dòng)鋁的需求，電網(wǎng)用鋁將成為二季度鋁需求亮點(diǎn)。

鋁材出口可能是改善鋁需求的又一變量。2018年國(guó)內(nèi)鋁材出口數(shù)據(jù)亮眼，全年未鍛造鋁及鋁材出口累計(jì)共580.2萬(wàn)噸，同比2017年增長(zhǎng)20.87%。2019年1月鋁材出口55萬(wàn)噸，創(chuàng)下5年來(lái)的新高；由于春節(jié)因素，2月鋁材出口相比1月大幅下滑了38%至34萬(wàn)噸；但3月鋁材出口54.6萬(wàn)噸，再次回歸高增速，鋁材出口未來(lái)仍將維持較為理想的增速。

去庫(kù)勢(shì)頭良好

多頭行情獲支撐

電解鋁庫(kù)存下降勢(shì)頭良好。截至4月25日，上海期貨交易所鋁庫(kù)存為39.80萬(wàn)噸，LME鋁庫(kù)存為102.78萬(wàn)噸，此外，全國(guó)鋁錠社會(huì)庫(kù)存為153.9萬(wàn)噸，均繼續(xù)處于下降趨勢(shì)中。當(dāng)前，無(wú)論是上期所還是LME庫(kù)存，較近5年相比均維持在較低水平，社會(huì)庫(kù)存也反映出鋁錠自今年以來(lái)去庫(kù)勢(shì)頭良好。隨著二季度需求轉(zhuǎn)暖，預(yù)計(jì)電解鋁庫(kù)存將處于持續(xù)去庫(kù)狀態(tài)，對(duì)鋁的多頭行情有較強(qiáng)的支撐作用。

成本端支撐減弱

電解鋁企業(yè)利潤(rùn)有所修復(fù)

目前，氧化鋁價(jià)格依舊低迷，主要受市場(chǎng)需求清淡、成本經(jīng)營(yíng)壓力較大等因素影響；動(dòng)力煤價(jià)格也處于偏弱運(yùn)行狀態(tài)，主要由于煤需求不振，下游采購(gòu)意愿不強(qiáng)，短期動(dòng)力煤以消耗庫(kù)存為主，價(jià)格小幅震蕩；預(yù)焙陽(yáng)極價(jià)格則止跌企穩(wěn)，4月，魏橋預(yù)焙陽(yáng)極基礎(chǔ)采購(gòu)價(jià)原定下調(diào)190元/噸，后與炭素企業(yè)重新協(xié)商，后改為下調(diào)150元/噸，報(bào)3030元/噸，目前，預(yù)焙陽(yáng)極供應(yīng)充足，需求依舊偏弱，河南地區(qū)停產(chǎn)的陽(yáng)極企業(yè)基本于2019年3月中下旬至4月中旬集中復(fù)產(chǎn)，供應(yīng)增多，陽(yáng)極價(jià)格或進(jìn)一步下調(diào)?？傮w來(lái)看成本端支撐減弱，電解鋁生產(chǎn)企業(yè)利潤(rùn)有所修復(fù)，后期鋁廠復(fù)產(chǎn)意愿或增強(qiáng)。

綜上所述，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期整體向好，從鋁的產(chǎn)業(yè)鏈情況來(lái)看，基本面有所改善，尤其是需求端回暖驅(qū)動(dòng)鋁價(jià)持續(xù)去庫(kù)的狀態(tài)將在二季度延續(xù)。鋁價(jià)短期內(nèi)不具備掉頭向下深跌的空間，預(yù)計(jì)鋁價(jià)短期維持震蕩偏強(qiáng)概率較大。從技術(shù)上看，滬鋁主力合約將繼續(xù)向上試探14800一線壓力。應(yīng)重點(diǎn)觀察是否在此一線附近回調(diào)，若回調(diào)則仍可跟進(jìn)多單，二季度總體來(lái)看建議仍以偏多思路對(duì)待。