最近倫鋅反彈，價格逼近2500美元/噸。我們認為，短期盤面結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險支撐鋅價反彈，但由于宏觀經(jīng)濟承壓，終端消費疲弱依然是驅(qū)動鋅價的主要邏輯，鋅價中期弱勢格局難改。

盤面結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險上升

短期庫存持續(xù)減少，期貨市場結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險支撐鋅價。數(shù)據(jù)顯示，截至1月4日，SHFE鋅總庫存為2.8萬噸，較前一周增加0.8萬噸，但是期貨庫存降至706噸，創(chuàng)歷史新低，并且1月7日期貨庫存再次減少50噸。期貨1901合約還有6個交易日，但單向持倉5萬噸，遠高于期貨庫存，期貨結(jié)構(gòu)性風(fēng)險上升。同時，LME鋅庫存降至12.79萬噸，為近兩周最低值。與此相對應(yīng)的是，現(xiàn)貨升貼水保持高位，截至1月7日，SHFE現(xiàn)貨升水620元/噸，LME現(xiàn)貨升水64.63美元/噸。低庫存與高升水并存，期貨結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險上升，有助于鋅價短期反彈。

全球宏觀面不樂觀

美國2018年12月ISM制造業(yè)指數(shù)為54.1，明顯低于57.5的預(yù)期值，創(chuàng)2016年11月以來新低。從分項數(shù)據(jù)看，主要指數(shù)均下降，其中新訂單指數(shù)創(chuàng)近五年來最大跌幅。同時，2018年12月ISM非制造業(yè)指數(shù)為57.6，不及預(yù)期，并創(chuàng)7月來新低。這些不及預(yù)期的數(shù)據(jù)使得投資者擔(dān)憂經(jīng)濟已放緩，美聯(lián)儲加息路徑生變。鮑威爾強調(diào)政策靈活性，重申政策路徑不是預(yù)定的。CME聯(lián)邦基金利率期貨顯示，交易員們認為美聯(lián)儲3月暫停加息概率上升，年內(nèi)降息概率攀升，明年4月前有可能全面降息。

歐元區(qū)經(jīng)濟增長放緩，英國脫歐協(xié)議投票擾動市場。投資者擔(dān)憂歐元區(qū)經(jīng)濟前景，歐元區(qū)2018年12月制造業(yè)PMI終值降至51.4，為2016年2月以來最低，其中新訂單連續(xù)三個月下跌。同時，英國脫歐投票擾動市場，英國首相梅認為，如果脫歐協(xié)議無法通過，英國未來將處于未知境地。

中國經(jīng)濟承壓，央行降準(zhǔn)。中國制造業(yè)回落，外需仍受壓制，企業(yè)去庫存意愿增強，經(jīng)濟存在下行壓力。2018年12月官方制造業(yè)PMI為49.4，跌破榮枯線；12月財新中國制造業(yè)PMI終值降至49.7，為19個月來最低。央行決定下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率1個百分點，凈釋放長期資金約8000億元，緩沖春節(jié)前市場流動緊張。

中國鋅終端消費走弱

鋅初級消費不樂觀，鍍鋅板產(chǎn)量萎縮且?guī)齑娓咂蟆ｅ冧\產(chǎn)量方面，重點企業(yè)鍍鋅板（帶）產(chǎn)量自2018年年初進入負增長區(qū)間，1—11月同比萎縮1.34%。庫存方面，鍍鋅庫存緩慢回升，從2018年9月中旬的93萬噸上升至12月的100萬噸。這主要是因為終端消費疲弱。

基建投資增速承壓運行，鐵路和公路固定資產(chǎn)投資增速低位運行。同時，電網(wǎng)基建補短板力度不強，新增220千伏及以上線路長度連續(xù)下滑。家電行業(yè)景氣度下降：房地產(chǎn)銷售面積繼續(xù)放緩，拖累2019年空調(diào)等家電銷售，且外部環(huán)境不確定性增強，家電出口惡化。

汽車增速下降，汽車庫存劇增。截至2018年11月，汽車銷量累計同比下降1.65%，經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)持續(xù)攀升至75.1%，創(chuàng)歷史新高，且連續(xù)第11個月超過警戒線，反映經(jīng)銷商經(jīng)營壓力和風(fēng)險持續(xù)上升。

操作建議

綜上所述，短期庫存下降以及現(xiàn)貨升水高企并存，期貨市場結(jié)構(gòu)性短缺風(fēng)險上升，支撐鋅價短期反彈。但全球宏觀面偏弱，鋅終端消費走弱，將拖累鋅需求。操作上，建議投資中期依然以逢高拋空為主。