一、海外擾動(dòng)因素趨于緩和，出口窗口或關(guān)閉

    今年以來，海外主要鋁生產(chǎn)商事件頻發(fā)，對(duì)氧化鋁市場產(chǎn)生了不小的波動(dòng)，由此導(dǎo)致電解鋁價(jià)格波動(dòng)。具體來看，從今年2月起，海德魯Alunorte氧化鋁廠減產(chǎn)、俄鋁面臨制裁、美鋁澳洲罷工等事件此起彼伏，對(duì)市場形成干擾。

    海德魯剩余50%產(chǎn)能恢復(fù)生產(chǎn)

    今年國慶期間，挪威海德魯官網(wǎng)公布，受赤泥堆場問題限制，海德魯將關(guān)停位于巴西的Alunorte氧化鋁廠剩余50%產(chǎn)能，此前3月已關(guān)停50%的產(chǎn)能。但隨后事件發(fā)生反轉(zhuǎn)，公司官網(wǎng)公告稱，海德魯巴西Alunorte氧化鋁廠獲批在其DRS1號(hào)赤泥壩上使用最新的壓濾技術(shù)，此項(xiàng)技術(shù)可大幅降低赤泥壩中的含水量，延長赤泥壩的使用壽命，有望令A(yù)lunorte氧化鋁廠在安全條件下延續(xù)運(yùn)行其剩余的50%產(chǎn)能。10月25日，巴聯(lián)邦環(huán)境署IBAMA解除了Alunorte氧化鋁DRS2赤泥壩的禁令。隨著DRS2赤泥壩禁令的解除，Alunorte的兩個(gè)赤泥壩將均恢復(fù)正常運(yùn)行，讓Alunorte氧化鋁廠從50%的運(yùn)行產(chǎn)能恢復(fù)至100%的希望更進(jìn)一步，但具體什么時(shí)候復(fù)產(chǎn)暫未知。

    美鋁西澳工廠結(jié)束罷工

    2018年8月8日美鋁西澳大利亞工廠突發(fā)罷工，9月7日美國鋁業(yè)公司（Alcoa）旗下西澳洲氧化鋁精煉廠及鋁土礦工人已經(jīng)投票拒絕了一份提議的工作場所協(xié)議，且將繼續(xù)進(jìn)行罷工。而在2018年9月28日，美鋁澳大利亞氧化鋁廠工人投票決定結(jié)束歷時(shí)53天的罷工，美鋁澳大利亞工廠進(jìn)入正常生產(chǎn)，有助于改善海外市場的短缺局面。

    俄鋁制裁延遲

    一方面俄鋁正在中國組建貿(mào)易團(tuán)隊(duì)，將銷售目標(biāo)定位在最大的鋁消費(fèi)國中國，若俄鋁在中國拓展銷售渠道，預(yù)計(jì)將對(duì)國內(nèi)鋁價(jià)造成打壓，根據(jù)上海有色消息，俄鋁已有部分產(chǎn)品流入中國。另一方面9月21日美國財(cái)政部將對(duì)俄鋁制裁最后期限延長至11月12日，而10月12日美國財(cái)政部外國資產(chǎn)管制處（OFAC）進(jìn)一步延長了與EN+Groupplc（EN+）和俄羅斯鋁業(yè)聯(lián)合公司（RUSAL）有關(guān)的某些普通許可證的到期日期。將公司及其子公司有關(guān)的交易到期日從2018年11月12日延長到2018年12月12日，預(yù)計(jì)俄鋁制裁大概率解除，海外鋁市場供應(yīng)增加的預(yù)期更為強(qiáng)烈。

    上述突發(fā)事件曾一度導(dǎo)致境外氧化鋁價(jià)格大幅上漲，境內(nèi)外氧化鋁價(jià)差擴(kuò)大刺激國內(nèi)出口。不過我們預(yù)計(jì)這種現(xiàn)象難以持續(xù)，一方面，從上述最新情況來看，海外事件對(duì)市場產(chǎn)生的不利影響正在削弱，利空氧化鋁價(jià)格。另一方面，海外氧化鋁價(jià)格上漲的同時(shí)也刺激了海外氧化鋁產(chǎn)能的加快釋放，如中東的阿聯(lián)酋鋁業(yè)計(jì)劃提前在2019年上半年正式開始氧化鋁生產(chǎn)，建成產(chǎn)能200萬噸/年，國內(nèi)企業(yè)魏橋也將在印尼新擴(kuò)建100萬噸氧化鋁項(xiàng)目以及酒鋼在牙買加阿爾帕特氧化鋁廠擴(kuò)建至200萬噸，內(nèi)外價(jià)差消失使國內(nèi)氧化鋁通過出口調(diào)節(jié)難以實(shí)現(xiàn)。

    二、環(huán)保限產(chǎn)政策以約束為主，力度有限

    根據(jù)國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于印發(fā)打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃》的通知，將京津冀及周邊地區(qū)、長三角地區(qū)、汾渭平原等區(qū)域列為重點(diǎn)區(qū)域。該計(jì)劃在去年采暖季限產(chǎn)規(guī)劃的重點(diǎn)區(qū)域的基礎(chǔ)之上，增加了河南洛陽，平頂山，三門峽市，呂梁市。若該計(jì)劃最終能夠落實(shí)，最終將影響到全國72%的氧化鋁產(chǎn)能以及31%的電解鋁產(chǎn)能。以下是和電解鋁行業(yè)去產(chǎn)能相關(guān)的要求：

    1、要求嚴(yán)控“兩高”行業(yè)產(chǎn)能。重點(diǎn)區(qū)域嚴(yán)禁新增鋼鐵、焦化、電解鋁、鑄造、水泥和平板玻璃等產(chǎn)能；嚴(yán)格執(zhí)行鋼鐵、水泥、平板玻璃等行業(yè)產(chǎn)能置換實(shí)施辦法；新、改、擴(kuò)建涉及大宗物料運(yùn)輸?shù)慕ㄔO(shè)項(xiàng)目，原則上不得采用公路運(yùn)輸。（工業(yè)和信息化部、發(fā)展改革委牽頭，生態(tài)環(huán)境部等參與）

    2、重點(diǎn)區(qū)域以京津冀及周邊地區(qū)、長三角地區(qū)、汾渭平原等區(qū)域?yàn)橹攸c(diǎn)。

    3、重點(diǎn)區(qū)域繼續(xù)實(shí)施煤炭消費(fèi)總量控制。到2020年，全國煤炭占能源消費(fèi)總量比重下降到58%以下；北京、天津、河北、山東、河南五?。ㄖ陛犑校┟禾肯M(fèi)總量比2015年下降10%，長三角地區(qū)下降5%，汾渭平原實(shí)現(xiàn)負(fù)增長。

    具體政策梳理如下：

    《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》

    嚴(yán)禁采取“一刀切”方式，防治措施結(jié)合實(shí)際更加靈活。電解鋁、鋁用炭素企業(yè)穩(wěn)定達(dá)到超低排放（顆粒物、二氧化硫排放濃度分別不高于10、35毫克/立方米）的，氧化鋁企業(yè)穩(wěn)定達(dá)到特別排放限值的可不予限產(chǎn)。

    《汾渭平原2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》

    加強(qiáng)采暖期工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)調(diào)控，實(shí)行差別化錯(cuò)峰生產(chǎn)。2018年10月底前完成伊電集團(tuán)、新電集團(tuán)等5家電解鋁企業(yè)爐窯廢氣特別排放限值提標(biāo)治理。2018年12月底前美鑫30萬噸鋁鎂合金投產(chǎn)后，淘汰關(guān)閉銅川鋁廠16萬噸電解鋁生產(chǎn)線。

    《河南省2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案的通知》

    重點(diǎn)對(duì)全省鋼鐵，焦化，鑄造，建材，有色，醫(yī)藥（農(nóng)藥）等行業(yè)實(shí)施差異化錯(cuò)峰生產(chǎn)，對(duì)符合錯(cuò)峰生產(chǎn)條件的，原則上免于錯(cuò)峰，嚴(yán)禁采取“一刀切”方式。對(duì)電解鋁企業(yè)實(shí)施限產(chǎn)，以電解槽數(shù)量計(jì)；對(duì)氧化鋁企業(yè)實(shí)施限產(chǎn)，以生產(chǎn)線計(jì)；對(duì)鋁用碳素企業(yè)實(shí)施停限產(chǎn)，以生產(chǎn)線計(jì)；對(duì)有色金屬再生企業(yè)的熔鑄工序?qū)嵤┩Ｏ蕻a(chǎn)，以生產(chǎn)線計(jì)。

    《山東省關(guān)于組織實(shí)施2018-2019年度重點(diǎn)行業(yè)秋冬季差異化錯(cuò)峰生產(chǎn)通知》

    對(duì)行業(yè)污染排放績效水平明顯好于同行業(yè)其他企業(yè)的環(huán)保標(biāo)桿企業(yè)，可不予限產(chǎn)，包括：電解鋁、鋁用碳素企業(yè)穩(wěn)定達(dá)到超低排放(顆粒物、二氧化硫排放濃度分別不高于10/35毫克/立方米)的，氧化鋁企業(yè)穩(wěn)定達(dá)到特別排放限值的。

    從截至目前相繼出臺(tái)的2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案中截取的涉鋁部分的內(nèi)容看出，今年取暖季政策較去年限產(chǎn)覆蓋范圍縮窄，且力度也有所減弱，嚴(yán)禁“一刀切”，對(duì)于達(dá)到環(huán)保要求的氧化鋁及電解鋁企業(yè)甚至可執(zhí)行不限產(chǎn)政策。對(duì)于鋁行業(yè)而言，多數(shù)企業(yè)已經(jīng)達(dá)到方案要求。因此采暖季限產(chǎn)對(duì)鋁行業(yè)的影響更多的是約束，而不會(huì)造成鋁行業(yè)大幅減產(chǎn)。

    三、未來氧化鋁供應(yīng)趨于寬松

    截至9月，我國氧化鋁建成產(chǎn)能8167萬噸，運(yùn)行產(chǎn)能7084萬噸，開工率86.74%，較上月開工率微幅上升0.1%，較去年同期水平下滑1.65%。1-9月氧化鋁累計(jì)產(chǎn)量較去年同期增加1.9%至5211.4萬噸。從建成產(chǎn)能來看國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能仍足夠電解鋁需求。

    新增產(chǎn)能方面，目前信發(fā)化工100萬噸產(chǎn)能已經(jīng)投產(chǎn)，預(yù)計(jì)9月份實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量釋放，并在10月份完成投放。華慶鋁業(yè)30萬噸，田園化工5萬噸新增產(chǎn)能已完成投產(chǎn)。魏橋集團(tuán)預(yù)計(jì)9月份將開始投產(chǎn)，原本預(yù)計(jì)10月份能落地，但目前仍未開始投放。晉中化工已經(jīng)投產(chǎn)，暫時(shí)未看到新增產(chǎn)能。內(nèi)蒙古蒙西鄂爾多斯鋁業(yè)有限公司近日已復(fù)產(chǎn)，預(yù)期11月份產(chǎn)出氧化鋁，該公司一條生產(chǎn)線，產(chǎn)能20萬噸。靖西天桂鋁業(yè)有限公司，擬12月進(jìn)行投產(chǎn)80萬噸。

    預(yù)計(jì)2019年國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)量將達(dá)到7519萬噸，對(duì)電解鋁需求，即未來國內(nèi)氧化鋁仍不至于短缺。雖然對(duì)應(yīng)預(yù)計(jì)的電解鋁產(chǎn)量3915萬噸仍顯緊缺，但鋁價(jià)仍將調(diào)節(jié)電解鋁供應(yīng)，乃傳導(dǎo)至氧化鋁需求端，對(duì)氧化鋁價(jià)格形成壓力。并且由于考慮到境外氧化鋁短缺情況明年大概率扭轉(zhuǎn)，在此情況下國內(nèi)仍或可通過進(jìn)口得到補(bǔ)充。因而從供需角度來看氧化鋁難呈現(xiàn)大漲格局。

    四、鋁土礦價(jià)格難以維持高位

    環(huán)保趨嚴(yán)導(dǎo)致北方鋁土礦價(jià)格持續(xù)上漲

    今年3月份以來，由于受到環(huán)保趨嚴(yán)影響，晉豫多數(shù)礦山停產(chǎn)，鋁土礦供應(yīng)大幅下滑，導(dǎo)致國產(chǎn)礦價(jià)格居高不下。根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，山西呂梁地區(qū)氧化鋁鋁土礦到廠不含稅價(jià)格（鋁硅比=5.0）普遍在500元/噸，各個(gè)廠根據(jù)供礦量不同約有30元/噸的上下浮空間，供礦量越大礦價(jià)越高，3-5萬噸供礦量報(bào)價(jià)約500元/噸。根據(jù)測(cè)算，500元/噸到廠后鋁廠需承擔(dān)16%增值稅和9%的礦產(chǎn)資源稅，實(shí)際用礦成本高達(dá)600元/噸，相對(duì)年初400元/噸的進(jìn)礦成本，漲幅高達(dá)50%左右。

    礦石利潤過高，上漲空間有限

    鋁土礦開采多數(shù)以露天開采為主，因此整體生產(chǎn)成本不高，如山西地區(qū)礦石不含稅加破碎精選之后，成本不會(huì)超過200元/噸，估計(jì)僅有160元/噸左右，按照當(dāng)前噸氧化鋁消耗來看，氧化鋁生產(chǎn)成本中僅鋁土礦的利潤高達(dá)700元/噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過北方內(nèi)地氧化鋁廠的利潤水平。

    一般來說，利潤是刺激供給的最好的方式，隨著時(shí)間的推移，山西地區(qū)合法礦山供給應(yīng)該能得到開發(fā)，關(guān)停礦山并未導(dǎo)致規(guī)模性氧化鋁產(chǎn)量下降，表明現(xiàn)有礦石基本能保障供給，而且目前為止山西地區(qū)仍然有大量礦石供應(yīng)河南氧化鋁生產(chǎn)，新增礦石勘探、井采礦并未完全停止，長期來看礦石供應(yīng)將有所增加，礦石利潤將回歸正常水平。

    進(jìn)口礦供應(yīng)充裕

    今年前三季度，我國共進(jìn)口鋁土礦6490萬噸，同比大增26.6%。幾內(nèi)亞、澳洲、印尼仍是中國市場三大主力供應(yīng)國。由于晉豫礦供應(yīng)下降，兩地氧化鋁廠對(duì)海外高溫礦需求急速刺激了進(jìn)口量大增，9月澳洲進(jìn)口量再次刷新記錄至353萬噸，而且進(jìn)口礦市場保持量增價(jià)穩(wěn)的特點(diǎn)。隨著后續(xù)部分企業(yè)進(jìn)口礦逐漸到廠，考慮采暖季錯(cuò)峰生產(chǎn)政策等因素，預(yù)計(jì)四季度進(jìn)口消耗量也將逐步上升。

    不過，值得一提的是，進(jìn)口礦石與國產(chǎn)礦工藝有差別，直接使用不適應(yīng)，需改造生產(chǎn)線，改造投入成本高。進(jìn)口礦石主要參比國產(chǎn)礦使用，未形成單獨(dú)使用進(jìn)口礦石的生產(chǎn)線，配比約15%（1:6）。目前山東氧化鋁生產(chǎn)成本已低于山西生產(chǎn)成本，且有大量富余產(chǎn)能，因此完成了山東生產(chǎn)線改造，將逐步提升山東產(chǎn)能。

    相比而言河南礦石供應(yīng)更為緊張，河南地區(qū)氧化鋁廠大量外購山西礦、貴州礦、進(jìn)口礦，洛陽、三門峽地區(qū)氧化鋁工廠仍然有三成左右的山西礦供應(yīng)，與年初相比基本變化不大。河南某工廠入磨鋁硅比在4.5左右,接近25%的進(jìn)口礦石參比，根據(jù)調(diào)研顯示，未來河南或?qū)⒊霈F(xiàn)完全采用進(jìn)口礦石的生產(chǎn)線。

    通過上述分析，基于海外風(fēng)險(xiǎn)事件的緩和、國內(nèi)環(huán)保限產(chǎn)政策力度有限、未來氧化鋁供應(yīng)寬松以及成本端支撐走弱四個(gè)方面因素考慮，我們認(rèn)為未來氧化鋁價(jià)格大概率偏弱運(yùn)行，仍有下降空間。