上周，在中美第一輪互征關(guān)稅前，國內(nèi)滬鋅價格已連續(xù)兩天拿下國內(nèi)大宗商品市場跌幅榜“冠軍”。而在市場熱門焦點落地后，只喘了“三天氣”的鋅價就在本周三以盤中跌停的極端方式再次宣泄。情緒上，特朗普公布對中國第二輪涉及2000億美元征稅清單的進展，令國內(nèi)金融市場負面人氣再度升溫，有色金屬板塊集體下滑，上證指數(shù)跳跌。應(yīng)該說，今年以來，有色金屬板塊中被普遍當做空頭配置的鋅，選擇在上、下半年交替的時候，走出大幅度的流暢跌勢，基本落實了市場對上游鋅精礦供應(yīng)增速日益明確的看法，也使得6月28日國內(nèi)煉廠拋出聯(lián)合減產(chǎn)10%用以挺價的舉措“成空”。

一、倫鋅領(lǐng)跌，集中反映精礦供應(yīng)轉(zhuǎn)松趨勢

2018年看空鋅價的核心因素是上游鋅精礦的供應(yīng)增速，應(yīng)該說預(yù)期中的精礦增量已經(jīng)在動態(tài)跟蹤中走向現(xiàn)實。大礦跟蹤上，上周，世紀鋅礦復(fù)產(chǎn)工作已完成95% 第一批產(chǎn)品8月進入市場。韋丹塔鋅業(yè)下屬Gamsberg鋅礦啟動試生產(chǎn)，預(yù)計9月產(chǎn)出首批精礦。而該礦是已知全球最大未開采鋅礦之一，一期精礦含鋅產(chǎn)量25萬噸、二期產(chǎn)能將擴至45萬、三期最終實現(xiàn)60萬金屬噸/年。再加上五礦資源旗下澳大利亞Dugald River 項目已在6月進入商業(yè)生產(chǎn)。下半年精礦供應(yīng)更加寬松的形勢已經(jīng)明確。

各家機構(gòu)對今年鋅精礦新增供應(yīng)量的預(yù)期普遍在60-70萬噸。ILZSG數(shù)據(jù)顯示，今年鋅精礦供應(yīng)增量增幅將超過5%，推動鋅礦產(chǎn)出從2017年的1296萬噸增至1362萬噸。5%的新增供應(yīng)增幅，比較接近于上一輪鋅價熊市周期啟動的2007、2008年。因此，長期看空鋅價的主要因素在供應(yīng)端非常清晰，如果再疊加上國內(nèi)、國際市場上大的宏觀需求周期的轉(zhuǎn)弱，鋅價的下行空間更大。

二、國內(nèi)煉廠產(chǎn)出積極性不高，被動等待加工費回暖

國內(nèi)鋅行業(yè)今年所處的價格環(huán)境非常被動，既要面臨仍然沒有傳導(dǎo)到精煉環(huán)節(jié)的極低位的加工費，還要面對鋅期貨價格在預(yù)期中的下滑。兩重壓制下，國內(nèi)精煉鋅的產(chǎn)量增幅非常疲弱，部分煉廠選擇以減產(chǎn)、或延長檢修的方式被動等待市況好轉(zhuǎn)。我們認為，煉廠端應(yīng)積極吸取2007、2008年鋅價持續(xù)下滑時的經(jīng)驗，積極主動的參與保值交投。

因煉廠生產(chǎn)低迷、持貨惜售，上周開始，國內(nèi)及國外鋅精礦加工費出現(xiàn)小幅度上升，進口TC從20-40美元，升至25-45美元；國內(nèi)南方地區(qū)鋅礦加工費主流成交在3400-3600 元/噸，普遍小幅上漲100-200元/噸，北方變動不大。冶煉廠檢修方面，云南馳宏計劃性檢修產(chǎn)量縮減1.5萬噸、羅平鋅電(002114,股吧)因環(huán)保問題停產(chǎn)整頓、內(nèi)蒙古興安銅鋅預(yù)計7月20日-8月9日檢修，而紫金冶煉廠預(yù)計8月檢修。以SMM統(tǒng)計的產(chǎn)能口徑，預(yù)計7月國內(nèi)精鋅產(chǎn)量將略低于6月至41.86萬噸，上半年精鋅產(chǎn)量同比增長3.71%，1-7月累計同比產(chǎn)量增速將繼續(xù)下滑到1.97%。

從國內(nèi)精鋅供應(yīng)看，鋅價繼續(xù)大幅度下滑的概率并不大，內(nèi)外盤鋅市在價格得到充分宣泄后很可能轉(zhuǎn)入階段性振蕩。

三、鋅錠低庫存，期待“淡季不淡”的下游回暖

滬鋅失速下滑后，周三國內(nèi)現(xiàn)貨價格相對堅挺，主流鋅錠報價堅挺在2.1萬。上游煉廠、貿(mào)易商的惜售與逢低下游相對積極的采購掛鉤。反映在鋅錠庫存上，上周五，上海期貨交易所鋅庫存量繼續(xù)下降6324噸至7.49萬噸；我的有色網(wǎng)統(tǒng)計的全國鋅錠總庫存本周一下降到13.25萬噸。SMM統(tǒng)計的三地社會庫存同樣維持下降趨勢至11.22萬噸。

讓我們認為現(xiàn)貨面比較糾結(jié)的是：盡管鋅價大幅度下跌、各口徑統(tǒng)計的鋅錠庫存持續(xù)流出，但現(xiàn)貨升水除周三跌停外走擴的幅度不是很大，市場對進入消費淡季的鋅錠需求已經(jīng)有了初步的擔憂。我們認為，7、8月份作為建筑業(yè)、制造業(yè)的傳統(tǒng)淡季，除了關(guān)注每日現(xiàn)貨交投及庫存情況外，只有偏滯后的宏觀經(jīng)濟指標能夠修正市場中已經(jīng)反映的價格預(yù)期。因此，宏觀上，我們要注意今年夏季需求“淡季不淡”的可能性。房地產(chǎn)開工維持慣性，以及環(huán)保專項整治后，鍍鋅、壓鑄鋅合金產(chǎn)能的部分回暖，可能為鋅消費提供支撐。上周，鍍鋅企業(yè)開工率小幅提升到73%以上，而我的有色統(tǒng)計的鍍鋅板社會庫存從95萬噸小幅升至96.07萬噸，整體變動不大。

四、鋅價在整數(shù)關(guān)上方轉(zhuǎn)為振蕩的概率大

綜上，國內(nèi)鋅錠現(xiàn)貨偏緊的庫存、冶煉廠被動的產(chǎn)出在盤面上并沒有緩解因精礦供應(yīng)主導(dǎo)的流暢跌勢。技術(shù)上，已經(jīng)跌至去年夏季的鋅價，短期在負面情緒沖擊下，開始直面2萬整數(shù)關(guān)。我們預(yù)計內(nèi)外盤鋅價止跌后在2萬偏上位置轉(zhuǎn)為振蕩走勢的概率較大，上方阻力2.15-2.2萬。一方面，技術(shù)拋壓基本到位，年內(nèi)滬鋅指數(shù)已經(jīng)下滑了20%，倫鋅下滑了23%；另一方面，國內(nèi)鋅基本面能夠支撐在這一位置的振蕩，畢竟礦價還沒有有效的傳導(dǎo)到煉廠。鋅價轉(zhuǎn)為振蕩行情后，煉廠仍需平衡礦、錠供應(yīng)及消費預(yù)期，積極選擇參與保值交易。而對投機交易，此輪鋅價跌勢接近尾聲，側(cè)重獲利了結(jié)。