上周，國(guó)內(nèi)鋅價(jià)快速大幅下跌，上海期貨交易所滬鋅指數(shù)全周下跌6.23%，下跌幅度錄得2011年10月以來的最大值。周五夜盤隨著商品價(jià)格整體反彈，鋅價(jià)也隨之回升。

盡管價(jià)格短期大幅走弱，我們認(rèn)為現(xiàn)階段鋅的基本面仍有支撐，近期走勢(shì)過于疲軟，后期鋅價(jià)反彈概率較大。

本輪鋅價(jià)下跌我們認(rèn)為主要是以下三個(gè)方面原因造成：首先是市場(chǎng)對(duì)全球貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)的擔(dān)憂。在特朗普宣布對(duì)鋼鐵和鋁產(chǎn)品加收進(jìn)口關(guān)稅后，主要經(jīng)濟(jì)體均表示抗議，歐盟甚至擬定了應(yīng)對(duì)計(jì)劃。受此影響，國(guó)內(nèi)主要工業(yè)品價(jià)格普跌，其中以黑色系為代表的工業(yè)品走勢(shì)最弱。因此盡管鋅價(jià)大幅下行，我們認(rèn)為其主要原因是受整體市場(chǎng)氛圍拖累所致。

本輪鋅價(jià)大跌的第二個(gè)原因我們認(rèn)為是由于近期庫(kù)存持續(xù)大幅增加引發(fā)的市場(chǎng)情緒變化。2017年以來由于國(guó)內(nèi)鋅錠現(xiàn)貨供應(yīng)持續(xù)緊張，鋅錠現(xiàn)貨長(zhǎng)期較期貨保持高升水局面，導(dǎo)致市場(chǎng)做空意愿不高。自春節(jié)過后，全球鋅庫(kù)存快速攀升。截至節(jié)前最后一周，國(guó)內(nèi)鋅錠的社會(huì)庫(kù)存為22.24萬(wàn)噸，春節(jié)期間社會(huì)庫(kù)存累積接近5萬(wàn)噸至27萬(wàn)噸左右，上周庫(kù)存水平進(jìn)一步攀升至29萬(wàn)噸上下。交易所庫(kù)存方面，上海期貨交易所鋅錠庫(kù)存近期同樣大幅攀升，尤其自三月以來，上海期交所鋅庫(kù)存自11.49萬(wàn)噸上升至15.4萬(wàn)噸，一周內(nèi)上漲34%；國(guó)外方面，LME全球鋅庫(kù)存三月同樣大增，其庫(kù)存水平自本月初的13.17萬(wàn)噸攀升至20.25萬(wàn)噸，增幅54%。

庫(kù)存的快速走高導(dǎo)致市場(chǎng)前期的現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊局面得到大幅緩解，此前市場(chǎng)對(duì)高位鋅價(jià)的做空情緒得到釋放。

鋅內(nèi)外庫(kù)存

鋅價(jià)下跌的第三個(gè)原因是受下游需求的利空消息影響。據(jù)上海有色金屬網(wǎng)報(bào)道，3月初河北邯鄲地區(qū)多家鍍鋅廠受環(huán)保影響，被要求限停1個(gè)月，停產(chǎn)執(zhí)行期為整個(gè)3月。SMM稱估算影響產(chǎn)量約在30-40萬(wàn)噸附近，環(huán)保限產(chǎn)持續(xù)短期將對(duì)鋅的下游消費(fèi)保有壓力。

盡管存在以上利空因素的影響，但我們依舊認(rèn)為市場(chǎng)近期對(duì)于鋅期貨的定價(jià)過于悲觀。從現(xiàn)階段影響鋅基本面的主要因素出發(fā)，我們?nèi)匀豢春枚唐趦?nèi)鋅價(jià)的走勢(shì)。

首先是庫(kù)存方面。盡管春節(jié)過后全球庫(kù)存出現(xiàn)較大增長(zhǎng)，我們認(rèn)為這更多的是受季節(jié)性因素和政策影響，不能說明鋅錠的供應(yīng)已經(jīng)得到緩解。從國(guó)外看，LME鋅庫(kù)存盡管增量較大，但絕對(duì)庫(kù)存水平仍然處在近10年以來的低點(diǎn)，整體明顯偏低。國(guó)內(nèi)方面，對(duì)比歷史數(shù)據(jù)我們認(rèn)為截止至目前國(guó)內(nèi)的累庫(kù)現(xiàn)象仍然處于正常的范圍內(nèi)。從往年看，3月初正是社會(huì)庫(kù)存春季累積的高點(diǎn)，后期將逐步下滑。最新數(shù)據(jù)顯示本周的社會(huì)庫(kù)存已較上周出現(xiàn)小幅下降。交易所方面，3月庫(kù)存的不斷走高也難以說明供應(yīng)的恢復(fù)，一方面交易所庫(kù)存相對(duì)社會(huì)庫(kù)存量較低，總量占比有限；另一方面以近兩年鋅牛市時(shí)的庫(kù)存走勢(shì)為參考，發(fā)現(xiàn)交易所庫(kù)存在節(jié)后的3月同樣創(chuàng)出年內(nèi)高點(diǎn)。因此我們認(rèn)為近期的庫(kù)存變動(dòng)仍然在正常范圍內(nèi)，不足以證明鋅的供應(yīng)局面已經(jīng)扭轉(zhuǎn)。

國(guó)內(nèi)交易所鋅庫(kù)存

其次考慮政策對(duì)下游消費(fèi)的限制。據(jù)MySteel統(tǒng)計(jì)顯示，截止2017年底全國(guó)鍍鋅卷板產(chǎn)能逾9300萬(wàn)噸，全年產(chǎn)量接近6500萬(wàn)噸，目前市場(chǎng)估算的邯鄲受限產(chǎn)影響的產(chǎn)能不過30-40萬(wàn)噸產(chǎn)量，整體影響有限。節(jié)后至今的消費(fèi)恢復(fù)緩慢一方面受季節(jié)性因素影響，另外主要是由于兩會(huì)的召開導(dǎo)致華北地區(qū)環(huán)保檢查保持高壓，下游生產(chǎn)恢復(fù)受限。據(jù)SMM調(diào)研了解：現(xiàn)階段鋅廠的市政、裝潢類訂單較好，下游工地將集中在3月中下旬復(fù)工，目前多數(shù)企業(yè)已經(jīng)著手準(zhǔn)備3月15日限產(chǎn)解除后的生產(chǎn)施工。預(yù)計(jì)除非采暖季后繼續(xù)出臺(tái)新的限產(chǎn)政策，否則下游消費(fèi)的復(fù)蘇的大方向不變。

最后來看供應(yīng)，全球鋅市場(chǎng)受精礦供應(yīng)不足影響已經(jīng)接近3年，2018年至今這一主要問題仍然未出現(xiàn)明顯緩解的跡象。數(shù)據(jù)顯示截至上周，國(guó)內(nèi)的鋅精礦加工費(fèi)繼續(xù)低位，未能出現(xiàn)回升；另外據(jù)我的有色網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，冶煉端2月國(guó)內(nèi)鋅冶煉廠開工率繼續(xù)走低至70.13%，產(chǎn)量較1月環(huán)比下降2.59萬(wàn)噸至33.46萬(wàn)噸，除此之外，3月下旬至5月初國(guó)內(nèi)將有部分冶煉廠計(jì)劃進(jìn)行檢修，因此無(wú)論從礦產(chǎn)還是冶煉的角度來看，國(guó)內(nèi)的鋅錠在供應(yīng)端短期內(nèi)都難有較大增量。

鋅精礦加工費(fèi)

綜合以上，我們認(rèn)為從基本面分析國(guó)內(nèi)鋅的供求關(guān)系依然偏緊，短期難以扭轉(zhuǎn)。3月下旬起下游消費(fèi)或?qū)⒅鸩交謴?fù)，屆時(shí)國(guó)內(nèi)庫(kù)存可能出現(xiàn)回落，鋅價(jià)整體反彈甚至保持偏強(qiáng)的概率較大。下行的主要風(fēng)險(xiǎn)則來自于政策面特朗普的貿(mào)易保護(hù)是否會(huì)進(jìn)一步升級(jí)進(jìn)而引發(fā)全面的貿(mào)易戰(zhàn)，如果受此影響全球貿(mào)易進(jìn)一步萎縮，則鋅價(jià)也難從工業(yè)品價(jià)格的普遍下跌壓力下幸免。