在國內大宗商品市場氣氛狂熱的當下，對我國經(jīng)濟短期企穩(wěn)甚至部分領域超預期回暖的數(shù)據(jù)表觀證實，是近期我國市場風險情緒迅速改善的直接誘因。有別于以往的主流資金，此波推漲商品的主力似乎更容易放大宏觀層面的短時利好，令商品價格的波動性陡增。然而，部分更顯理性的市場參與者則傾向于參與內外套利的交易，從比價的上下修復中尋找獲利機會。
　　對有色金屬的內外套利而言，盡管春節(jié)后至今人民幣較為穩(wěn)定，但擔心人民幣不定時波動的預期依然存在，選擇做正向套利操作的交易者仍會疊加鎖外匯的動作，來規(guī)避套利的匯率波動風險。
　　那么，在人民幣當前的表現(xiàn)下，投資者更傾向做反向套利還是正向套利呢？
　　我們以鋁為例，近期在鋁市場中關于正向套利操作的探討熱烈，這主要是基于前期內強外弱的鋁市格局，滬倫鋁比價由3月初的7左右陡增至4月初接近8，逼近進口均衡比值，由此吸引了部分資金介入做比價下修。不過，到目前為止，滬倫鋁比值的下修幅度相對有限，最新的進口虧損已經(jīng)再度擴大?，F(xiàn)階段從鋁市內外基本面的相對強弱來看，并不支持滬倫鋁比價有太大的下修空間，恐怕僅是技術性的小幅調整，或者說，當下還不到顯著下修的合適時機。
　　對反向套利而言，我們傾向于看到，滬倫鋁比價經(jīng)歷一波明顯的回落后，再重新做比價上修，而該時間點至少需要等到國內鋁市漲勢衰竭時。就全年而言，滬倫鋁傾向于做內外反向套利，這樣更有安全邊際。
　　那么，如何尋找規(guī)避內外套利的匯率波動風險途徑呢？
　　以銅為例，在今年有色金屬的內外套利中，對匯率波動風險的規(guī)避依然是重中之重，這里我們可以借助港交所的兩種工具來對沖匯率波動的風險。
　　其一是利用港交所的人民幣期貨合約。以2015年12月22日為基期，人民幣期貨合約報價為6.642元，到今年1月8日，人民幣期貨合約報價為6.796元，人民幣現(xiàn)貨報價分別為6.478元、6.592元；倫銅報價分別為4680.0美元/噸、4475.0美元/噸；滬銅主力報價分別為36350元/噸、35680元/噸。假如沒有進行人民幣期貨對沖，做正向套利操作的虧損額約為219.4元/噸，而如果提前進行了貶值對沖（買入一張人民幣期貨合約），則虧損將轉為盈利15180.6元/噸。
　　其二是利用港交所的有色金屬迷你合約。由于有色金屬迷你合約也是以人民幣計價，因此可較大程度地規(guī)避人民幣匯率波動的影響。以2015年5月20日為基期，港交所迷你銅期貨合約報價為38780元/噸，到6月17日跌至35850元/噸；滬銅報價分別為45020元/噸、41990元/噸；倫銅報價分別為6220美元/噸、5745美元/噸，如果利用港交所和上期所內外正向套利，盈利約在100元/噸，要高于LME與上期所的套利所得。
　　不過，目前港交所的迷你金屬小型合約成交規(guī)模較為有限，限制了交易者參與的積極性，如果后期規(guī)模有顯著提升，有色金屬的內外套利將會開辟一片新的天地。我們認為，港交所有能力吸引更多的投資者提升人民幣期貨合約、迷你金屬小型合約的交易量，以改善市場流動性。