“上周，基金投資委員會決定將新興市場投資比例從12%降至8%。”一家宏觀經(jīng)濟型對沖基金經(jīng)理張剛表示，這已是這家10億美元規(guī)模對沖基金今年第二次下調新興市場投資比重。
　　3月份，他所在的對沖基金將新興市場投資比重從18%降至12%。
　　“同行都在這么做。”張剛淡定說。甚至他聽說不少對沖基金已經(jīng)剔除了新興市場投資范疇。
　　究其原因，是他們認為新興市場正遭遇一場沽空風暴。
　　最近一段時間，新興市場貨幣表現(xiàn)的確不夠給力——五月中旬以來，哥倫比亞比索兌美元貶值幅度超過12%；智利比索兌美元匯率回到2008年金融危機以來的最低水平；印尼盧比更是跌至過去20年以來的最低點。
　　過去一周，巴西雷亞爾兌美元匯率驟跌5%，創(chuàng)下近年以來的新低值。
　　7月23日，國際貨幣基金組織（IMF）警告稱，由于美國與其他主要經(jīng)濟體貨幣政策差距拉大，將導致美元進一步升值，可能對其他國家產(chǎn)生嚴重負面影響，比如總債務水平較高、外匯債務比例較大的新興市場國家將面臨不小的考驗。
　　IMF表示，智利、匈牙利、馬來西亞、波蘭、土耳其和泰國都可能會出現(xiàn)問題。
　　在張剛看來，美元加息政策帶來的升值效應，僅僅是導致新興市場貨幣近期持續(xù)大跌的一個催化劑。更大的幕后推手，則是持續(xù)下跌的大宗商品價格——尤其是巴西、智利、印尼等國家長期嚴重依賴大宗商品出口獲取外匯收入并提振經(jīng)濟增長，但隨著最近一段時間大宗商品價格走低，這些國家不可避免地陷入經(jīng)濟增速放緩、資本外流、外匯儲備縮水、貨幣大幅貶值的惡性循環(huán)。
　　“有些機構也嗅到了伺機沽空貨幣的機會。”他說。這些機構的操作手法與去年底大手筆沽空俄羅斯盧布幾乎如出一轍，即先利用大宗商品價格大跌與美元加息制造經(jīng)濟衰退氛圍，一面誘導資本外流，一面施加市場壓力迫使新興市場國家央行動用外匯儲備干預匯市，消耗其外儲資金，等到時機成熟，這些機構就開始大手筆做空新興市場貨幣套利。

　　幕后推手“隱現(xiàn)”
　　在張剛看來，多數(shù)對沖基金持續(xù)拋售新興市場貨幣，某種程度也是基于美元加息預期的去杠桿化行為。
　　由于近年美元執(zhí)行零利率政策，令一大批對沖基金紛紛涉足所謂的新興市場貨幣-美元無風險套利交易，即對沖基金以0-0.25%融資成本拆入大量美元，將投資規(guī)模放大至本金的5-10倍，再去兌換成新興市場貨幣購買當?shù)馗呦鴤?，由于兩者之間的利差至少在5%-8%，扣除美元融資成本等相關費用，對沖基金每年的無風險套利收入約在5%以上。
　　然而，隨著美元開始進入加息周期，對沖基金一面需要應對美元融資成本抬高、利差交易收益縮水的業(yè)績壓力，另一方面不得不收緊套利交易規(guī)模，應付投資銀行日益嚴格的杠桿融資要求。
　　“2015年初，不少對沖基金便預計美聯(lián)儲最早6月份加息，一季度就開始拋售新興市場貨幣，逐步去杠桿化。”張剛說。此舉無形間令新興市場貨幣遭遇不小的跌幅。
　　但在多位外匯交易員看來，對沖基金的去杠桿化舉措，是否就是新興市場貨幣持續(xù)大跌的幕后推手，值得商榷。
　　“并不是所有的對沖基金都在撤離新興市場貨幣-美元利差交易。”一位外匯交易員指出，在美元維持零利率期間，年化3%無風險套利收益足令不少機構感到滿意。
　　他甚至認為，目前對沖基金之所以急于撤離新興市場貨幣，主要是基于對美元升值風險的忌憚。過去一年，美元匯率升值近20%，若對沖基金沒能對美元升值做好風險對沖，套利交易收益就被美元升值全部吞噬，對沖基金只能止損離場。
　　這些外匯交易員似乎更相信，近期新興市場貨幣大跌背后，是金融市場 出現(xiàn)了一股神秘做空力量。
　　他們的策略，是基于眾多新興市場國家長期依賴大宗商品出口創(chuàng)造收入并支撐國家經(jīng)濟發(fā)展。一旦大宗商品持續(xù)大跌，這些國家外匯收入必然驟降，加之經(jīng)濟增速放緩，最終引發(fā)資本外流，自然形成一個做空新興市場國家貨幣套利的良機。
　　記者多方了解到，這些沽空者似乎有著自己的步驟，目前他們將沽空的主要目標，設定在南美洲新興市場國家貨幣。究其原因，是這些國家經(jīng)濟對大宗商品出口收入的依賴度最高，當大宗商品價格持續(xù)下跌時，他們也最先遭遇經(jīng)濟增速放緩、資本外流、外匯儲備縮水、貨幣大幅貶值的惡性循環(huán)。
　　以哥倫比亞為例，原油價格走低導致該國經(jīng)常帳赤字擴大至過去16年以來的最高水平，導致哥倫比亞比索短短兩個月兌美元貶值12%。
　　“這些機構的沽空邏輯并不復雜，就是同時做空大宗商品與相應的新興市場貨幣。”他直言。

　　央行干預匯市新挑戰(zhàn)
　　面對本國貨幣持續(xù)貶值，有些新興市場國家央行開始“坐不住”了。
　　一家投行人士告訴記者，從去年四季度起，不少新興市場國家央行開始動用外匯儲備干預匯市，提高本國貨幣匯率估值。
　　然而，要找到這些央行干預匯率的蹤跡，絕非易事。
　　IMF的COFER最新數(shù)據(jù)顯示，新興市場國家整體外匯儲備連續(xù)三個季度下滑，從2014年二季度的8.06萬億美元下降到今年一季度的7.5萬億美元。
　　市場預計，二季度新興市場國家外匯儲備仍將下降逾200億美元。
　　“但是，外匯儲備降低，并不一定是央行干預匯市的結果。”他表示，美元升值導致非美元貨幣資產(chǎn)估值縮水，加之資本外流等因素，同樣會令新興市場國家外匯儲備整體規(guī)模不斷縮水。
　　值得注意的是，這些新興市場央行干預匯率的效果，似乎未必理想——巴西、智利、印尼等新興市場國家貨幣依然處于持續(xù)大幅下跌軌道上。
　　“現(xiàn)在，個別新興市場國家央行已經(jīng)左右為難，若不動用外儲干預匯市，任憑本國貨幣持續(xù)貶值，將造成更大的資本外流與通脹壓力；反之一旦干預匯市無果而終，又等于給投機沽空本國貨幣創(chuàng)造條件。”上述投行人士分析說。
　　在他看來，這些央行的猶豫不決，等于給沽空者更大的操作空間，復制去年底沽空俄羅斯盧布的操作手法。
　　在業(yè)內(nèi)，這種操作手法被稱為雙面沽空，即沽空機構一面利用大宗商品價格大跌與美元加息制造經(jīng)濟衰退氛圍，誘導資本外流同時迫使新興市場國家央行消耗外匯儲備干預匯市，加大沽空套利的市場氛圍；一面等待機會利用黑池交易等平臺，用大量沽空資金瞬間擊穿新興市場貨幣某些重要支撐技術價位，引發(fā)高頻交易跟風買跌，造成這些貨幣更大幅度的匯率暴跌。
　　所謂黑池交易，就是投資銀行利用自行研發(fā)的交易平臺撮合匿名的大額衍生品買賣交易，其中也包括各類新興市場貨幣現(xiàn)貨、衍生品等外匯交易。由于買賣對手、價格、交易量等數(shù)據(jù)均不對外公開，也不向證券交易所提供交易明細，以致監(jiān)管機構難以掌握黑池交易的交易對手與交易規(guī)模。
　　“這些機構要實現(xiàn)上述沽空策略，還需要投資銀行的配合。”張剛告訴記者，至少投資銀行必須提供足夠多的新興市場貨幣拆借頭寸，供這些投機機構進行高杠桿的裸賣空。