供應(yīng)短缺，鋅價(jià)中期上行趨勢(shì)不改
　　2015年，鋅價(jià)本被寄予極大的厚愛(ài)，礦山關(guān)閉，環(huán)保檢查，冶煉產(chǎn)能受限，需求復(fù)蘇等利多因素吸引煉廠以及諸多投機(jī)資金?？墒?，開(kāi)年鋅市走勢(shì)不利，從年初的16800元/噸直泄千點(diǎn)最低至15520元/噸，價(jià)格接近煉廠成本后止跌。三月下旬，鋅價(jià)一鼓作氣扶搖直上在32個(gè)交易日中上行至去年高點(diǎn)17470元/噸，漲幅12.5%，LME鋅上行至2404美元/噸，漲幅達(dá)21%。然因缺乏基本面的支撐，以及受到有色金屬整體回落的拖累，鋅價(jià)再度迅速回落。多空雙方皆陷入愛(ài)恨交加情緒。同時(shí)，市場(chǎng)分歧進(jìn)一步加大。2015十二屆衍生品論壇上，知名基金經(jīng)理劍指2400美元空鋅。曾經(jīng)的多頭明星隕落至看空首選，真的是愛(ài)了不該愛(ài)的“鋅”？
　　一、庫(kù)存之困：庫(kù)存增還是降？
　　今年對(duì)鋅價(jià)最大的困惑在于自年初以來(lái)國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存大幅增加。
　　我們對(duì)國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存做了一個(gè)粗略的梳理。根據(jù)我們5月份的調(diào)研，目前，煉企庫(kù)存約4萬(wàn)噸，貿(mào)易商庫(kù)存約8萬(wàn)噸，兩者與去年同期基本持平。交易所庫(kù)存目前19.1萬(wàn)噸，較年初增加10萬(wàn)噸，較去年同期的21.7萬(wàn)噸相比低2.6萬(wàn)噸。保稅庫(kù)存不到10萬(wàn)噸，較去年同期減少5萬(wàn)噸以上。因此，目前國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存水平雖然較年初有所增加，但是與去年同期相比是下降的。
　　LME庫(kù)存下降趨勢(shì)更為明顯，當(dāng)前45.5萬(wàn)噸，去年同期為71.2萬(wàn)噸，減少了25.7萬(wàn)噸。目前LME鋅庫(kù)存已回歸至2009年四季度的水平。此前兩次LME鋅庫(kù)存急劇下降出現(xiàn)在兩個(gè)時(shí)間段，一是1994年10月至1997年8月，從120萬(wàn)噸附近降至38萬(wàn)噸，二是2004年4月至2007年9月，從77萬(wàn)噸降至6萬(wàn)噸，兩次期間，鋅價(jià)皆出現(xiàn)了大幅上行。雖然，對(duì)于LME鋅庫(kù)存，有部分倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用的移庫(kù)因素，但是在六大基本金屬中，剔除特殊的鋁之外，鋅是庫(kù)存萎縮最為明顯和迅速的品種。
　　因此，從庫(kù)存來(lái)看，鋅庫(kù)存在下滑，利多鋅價(jià)。
　　二、供應(yīng)之惑：產(chǎn)量增速加快？
　　2014年鋅價(jià)由剩余轉(zhuǎn)向短缺。2015年，鋅市是否仍將出現(xiàn)短缺。
　　ILZSG截至三月份的數(shù)據(jù)顯示，1-3月全球精煉鋅供應(yīng)過(guò)剩14萬(wàn)噸，主要原因來(lái)自1、2月份中國(guó)產(chǎn)出的同比大量增長(zhǎng)。而隨著年初價(jià)格的下行，3、4月份煉廠開(kāi)工下滑。1-2月國(guó)內(nèi)鋅錠產(chǎn)出同比增加16.8%，月均產(chǎn)量48萬(wàn)噸，3、4月份月均產(chǎn)量50.5萬(wàn)噸，1-4月累計(jì)產(chǎn)出增速為13.59%。兩位數(shù)增長(zhǎng)主要因去年上半年產(chǎn)量基數(shù)較低，因去年上半年月均產(chǎn)量?jī)H44萬(wàn)噸，去年下半年月均產(chǎn)量為52.65萬(wàn)噸，因此，今年下半年產(chǎn)量增速恐將在2.5%左右，即全年產(chǎn)量620萬(wàn)噸，全年產(chǎn)量增速預(yù)計(jì)在6.5%。
　　進(jìn)口方面，由于融資行為的萎縮，進(jìn)口持續(xù)虧損，我們看到今年精煉鋅進(jìn)口大幅下降，1-4月累計(jì)進(jìn)口僅13.3萬(wàn)噸，同比減少49.26%。而同時(shí)出口大幅增加，1-4月累計(jì)出口5.22萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7940%，去年1-4月累計(jì)出口量為649噸。出口有大部分為保稅庫(kù)存轉(zhuǎn)出口。因此，1-4月凈進(jìn)口為8.09萬(wàn)噸，較去年的26.16萬(wàn)噸減少69%。
　　綜合國(guó)內(nèi)產(chǎn)出與凈進(jìn)口，我們認(rèn)為今年國(guó)內(nèi)精煉鋅供應(yīng)增速約在2.3%左右，較去年相比將出現(xiàn)明顯的下滑。
　　三、需求之爭(zhēng)：增長(zhǎng)還是下滑？
　　需求方面的爭(zhēng)議恐怕是最大的。我們首先著眼于鍍鋅板的產(chǎn)量與出口數(shù)據(jù)。1-4月鍍層板產(chǎn)量增速為5.93%，與去年同期10.95%相比下滑明顯，1-4月鍍層板出口增速20.13%，較去年同期也出現(xiàn)了下滑。年初至今，需求全面下滑是不爭(zhēng)的事實(shí)。ILZSG數(shù)據(jù)顯示1-3月中國(guó)需求增速僅為3.9%。不過(guò)，我們認(rèn)為，今年出現(xiàn)淡季更淡，旺季不旺的原因主要有兩個(gè)，一是去年下半年經(jīng)濟(jì)走弱、地產(chǎn)惡化給汽車(chē)、家電皆帶來(lái)的負(fù)面拖累，二是今年的旺季出現(xiàn)了后移。為什么認(rèn)為是后移而不是全年的萎縮，理由如下：在持續(xù)貨幣寬松政策的刺激下，經(jīng)濟(jì)有筑底回升的態(tài)勢(shì)，固定資產(chǎn)投資增速分項(xiàng)中基建與地產(chǎn)出現(xiàn)企穩(wěn)，房屋銷(xiāo)售數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)將帶動(dòng)投資與開(kāi)工數(shù)據(jù)。基建項(xiàng)目當(dāng)前受制于仍然高企的實(shí)際貸款利率，然而隨著貨幣政策的持續(xù)放松，下半年整體資金環(huán)境將得到改善。此外、今年鐵路、水利工程建設(shè)仍將進(jìn)一步推動(dòng)鋅需求。因此，我們認(rèn)為，今年的需求旺季將出現(xiàn)后移，全年需求增速仍將維持去年7%水平。國(guó)內(nèi)全年供應(yīng)將出現(xiàn)短缺。
　　除中國(guó)外，我們看到隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步復(fù)蘇，美國(guó)精煉鋅需求今年出現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，將對(duì)全球鋅需求起到一定的拉動(dòng)作用。
　　綜上，目前鋅價(jià)受制于較年初的增長(zhǎng)的國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存，以及供應(yīng)增速上行而需求走弱的基本面。但事實(shí)上，目前整體庫(kù)存水平低于去年同期。此外，由于去年上半年產(chǎn)量基數(shù)低，今年需求旺季后移，以及進(jìn)口下滑出口繼續(xù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，我們認(rèn)為下半年將會(huì)出現(xiàn)供需增速剪刀差變化，因此全年來(lái)看鋅市供應(yīng)增速下滑而需求仍將維持增速，全年鋅供應(yīng)短缺，鋅價(jià)中期上行趨勢(shì)不改。