錫業(yè)股份：緊腰帶、慎擴(kuò)張、變革現(xiàn)曙光
　　研究機(jī)構(gòu)：國(guó)泰君安 日期：2014-05-07
　　投資要點(diǎn)：
　　首次覆蓋給予增持評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)公司2014-2016年EPS分別為0.30/0.36/0.52，參考可比公司PE和PB，考慮到公司當(dāng)前正處于變革初期，且平臺(tái)優(yōu)勢(shì)將隨著資源稀缺逐步體現(xiàn)，后續(xù)戰(zhàn)略變革或加快，給予公司15.1元目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)2014年P(guān)E50倍/PB2.5倍，空間21%，增持評(píng)級(jí)。
　　短期收縮戰(zhàn)略孕育變革曙光。經(jīng)歷了2013年管理層變動(dòng)后，市場(chǎng)對(duì)公司未來(lái)的戰(zhàn)略方向不太明確，我們認(rèn)為短期公司的戰(zhàn)略收縮調(diào)整為后期的繼續(xù)擴(kuò)張?jiān)杏A(chǔ)。新管理層變革決心較強(qiáng)，短期體現(xiàn)在費(fèi)用控制、項(xiàng)目擴(kuò)張暫停和虧損項(xiàng)目停產(chǎn)上，而一季報(bào)已反映變革意愿得到實(shí)質(zhì)性落實(shí)。
　　長(zhǎng)期來(lái)看，戰(zhàn)略將從“大而全”向資源王者邁進(jìn)。主要在于：
　　1、必要性：行業(yè)格局的迫切需要。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析顯示，印尼的出口限制這次“狼真的來(lái)了”，外圍錫價(jià)或?qū)⒗^續(xù)堅(jiān)挺，但緬甸的錫精礦出口打破了國(guó)內(nèi)的資源緊缺，使得國(guó)內(nèi)錫價(jià)相對(duì)外圍頹勢(shì)。行業(yè)格局反映出：盡管錫業(yè)股份是全球錫行業(yè)龍頭，但對(duì)錫資源的控制力和話語(yǔ)權(quán)不強(qiáng)。
　　2、充分性：具備資源擴(kuò)張的優(yōu)勢(shì)。國(guó)家層面，全球錫資源可供開采僅為14年，是最稀缺的稀貴金屬品種，而中國(guó)的儲(chǔ)、產(chǎn)和消費(fèi)量均占比高達(dá)40%，國(guó)家有必要加強(qiáng)這一資源的定價(jià)權(quán)，加大錫產(chǎn)業(yè)的整合力度。公司層面，具備平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，作為全球龍頭是最佳的受益標(biāo)的。
　　催化劑：公司季度業(yè)績(jī)逐步兌現(xiàn)其收縮戰(zhàn)略；對(duì)外資源擴(kuò)張邁出實(shí)質(zhì)步伐。
　　核心風(fēng)險(xiǎn)：銅冶煉的盈利水平得不到提高；對(duì)外資源擴(kuò)張存在不確定性。

　　東方鉭業(yè)：業(yè)績(jī)低于預(yù)期，下調(diào)A股目標(biāo)價(jià)，下調(diào)評(píng)級(jí)至中性
　　研究機(jī)構(gòu)：中金公司 日期：2014-03-25
　　投資建議
　　年初以來(lái)公司股價(jià)持續(xù)振蕩，目前對(duì)應(yīng)2014/2015的P/E為61x/53x。目前鉭產(chǎn)品下游需求疲弱，而新產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn)利潤(rùn)尚需時(shí)日，公司股價(jià)短期缺乏催化劑，以振蕩為主，下調(diào)評(píng)級(jí)至中性。
　　理由
　　東方鉭業(yè)2013年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.7億元，同比+27.8%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)354萬(wàn)元，折合每股收益0.008元，同比-96.6%，低于我們預(yù)期的0.18元。其中，4Q每股虧損0.04元。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.3元(派息率373%)。
　　評(píng)論：
　　1)鉭絲、鉭粉銷量同比下滑3.3%，平均銷售價(jià)格-24.4%，板塊毛利大幅下滑14ppt至16.6%；2)新產(chǎn)業(yè)板塊，碳化硅毛利率轉(zhuǎn)正，為+1.7%，但能源材料、鈦及鈦合金制品依然虧損，毛利率分別為-6.4%和-13.3%；3)有效稅率為61.9%。
　　鉭制品下游需求依然疲弱，價(jià)格缺乏上漲動(dòng)力。受下游需求疲弱影響，年初以來(lái)鉭礦及金屬鉭實(shí)現(xiàn)均價(jià)較2013年分別下滑33%和18%。向前看，由于需求依然缺乏終端市場(chǎng)支撐，且市場(chǎng)交易清淡，采購(gòu)商均持觀望態(tài)度，預(yù)計(jì)短期價(jià)格缺乏上漲動(dòng)力。
　　新產(chǎn)業(yè)扭虧尚需時(shí)日，長(zhǎng)期前景有待觀察。除傳統(tǒng)的鉭、鈮、鈹材外，公司還布局了鈦材、以刃料級(jí)碳化硅及鋼線產(chǎn)品為主的光伏材料、新興鋰離子正極材料等三大新產(chǎn)業(yè)，同時(shí)公司還將適時(shí)介入高溫合金領(lǐng)域。我們認(rèn)為目前新產(chǎn)業(yè)均處于產(chǎn)能過(guò)剩而下游需求疲弱的格局，短期虧損局面難以扭轉(zhuǎn)，長(zhǎng)期前景有待觀察。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　下調(diào)2014/2015年盈利預(yù)測(cè)16%/12%至0.16/0.19元以反映年初以來(lái)鉭產(chǎn)品的價(jià)格下滑。假設(shè)2014/2015年鉭產(chǎn)品價(jià)格-5%/-2.5%，產(chǎn)品產(chǎn)量+3%/+3%，鉭產(chǎn)品加工成本+5%/+5%。相應(yīng)下調(diào)A股目標(biāo)價(jià)12%至9.2元(56x目標(biāo)P/E)，較當(dāng)前股價(jià)尚有8%的下跌空間?？紤]到公司鉭鈮業(yè)務(wù)盈利能力下滑，而新產(chǎn)業(yè)扭虧尚需時(shí)日，下調(diào)評(píng)級(jí)至中性。
　　風(fēng)險(xiǎn)
　　鉭產(chǎn)品價(jià)格超預(yù)期下跌；新產(chǎn)業(yè)盈利不及預(yù)期。

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