棕櫚園林:業(yè)績略超預(yù)期，拐點特征愈加明顯
　　研究機構(gòu)：上海證券 撰寫日期：2013年07月31日
　　公司動態(tài)事項
　　棕櫚園林發(fā)布2013年半年報，報告期，公司共實現(xiàn)營業(yè)收入16.14億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤1.39億元，同比增幅分別為35.70%和18.46%，實現(xiàn)每股收益0.301元。
　　主要觀點
　　“地產(chǎn)+市政”的雙輪驅(qū)動模式從行業(yè)回暖中獲益
　　2012年，地產(chǎn)行業(yè)面臨較大的調(diào)控壓力，拖累地產(chǎn)園林的發(fā)展，同時相當數(shù)量的園林企業(yè)寄望上市獲得更多的資金支持，導(dǎo)致整個地產(chǎn)園林行業(yè)面臨較大的競爭壓力。隨著IPO的暫緩和審查的收緊，2013年部分園林企業(yè)放棄上市，更加立足于盈利項目，而非過度擴張，公司面臨的競爭壓力下降，目前來看，今年的情況明顯好于去年。
　　新簽訂單方面改善明顯，其中，地產(chǎn)施工合同約15億元，地產(chǎn)設(shè)計合同金額1.4億元，同比增幅分別為30%和100%;市政方面，簽訂施工合同14億元，同比增加20倍。
　　預(yù)計近幾年，國家仍將支持園林行業(yè)的發(fā)展，市場蛋糕仍將越做越大，“大行業(yè)、小公司”格局不會發(fā)生變化，公司仍有充足的市場空間。預(yù)計2013年下半年訂單情況也比較樂觀，7月份地產(chǎn)景觀施工訂單同比增長80%左右，隨著土地市場的活躍，公司對于今年下半年及明年地產(chǎn)景觀訂單增長都持相當樂觀的判斷。市政方面，7月份獲取了一些2000萬-3000萬的小合同，預(yù)計全年完成30個億的訂單目標的問題不大。
　　收入實現(xiàn)較好增長毛利率下滑不宜過分解讀
　　上半年，公司收入增長略超預(yù)期，業(yè)績18.46%的增長也接近業(yè)績預(yù)告的上軌，好于之前市場普遍0-10%的估計。上半年公司加快了業(yè)務(wù)渠道的下沉，華北、西南均實現(xiàn)了20%以上的增長，四月份公司完成了市政業(yè)務(wù)的組織架構(gòu)搭建，框架協(xié)議的落地加快，實現(xiàn)了年初的增長計劃，大的BT項目實現(xiàn)2個億的收入，小的市政項目也有1.8個億的收入。毛利率相對去年下降的原因是，公司合同從簽訂到結(jié)轉(zhuǎn)有一定周期，去年市場競爭激烈導(dǎo)致簽訂的部分合同利潤率較低在今年上半年收入中表現(xiàn)出來。
　　設(shè)計收入下滑的原因有三:營改增造成的收入確認放緩、2012年存量設(shè)計合同較少、合同簽訂時部分項目設(shè)計收入和施工收入并未分開帶來的確認不清。二季度以后，設(shè)計合同增長明顯，公司設(shè)計部門有信心完成全年目標。由于設(shè)計業(yè)務(wù)的成本相對固定以及上半年支出的年終獎金較高，收入的下滑必然帶來毛利的下滑，進而降低毛利率，這一情況有望在下半年設(shè)計收入回升后有所緩解。
　　苗木出售有很多其他方面的顧慮，并非完全為了實現(xiàn)收入就出售，因而波動性較大。
　　回款加快現(xiàn)金流有所改善全年資金鏈無虞
　　公司上半年回款加快，其中地產(chǎn)方面的首先比已經(jīng)達到90%，經(jīng)營性現(xiàn)金流的凈額也從去年同期的-4.09億元快速回升到-1.62億元。目前來看，公司更加注重項目的匯款情況;同時加大和銀行的合作，目前在手授信額度仍超過20個億。公司亦不斷拓寬資金渠道，計劃再發(fā)一次短融，部分項目公司也依托項目爭取發(fā)行私募債，未來可能還將開發(fā)一些票據(jù)業(yè)務(wù)，也可能在二級市場再次融資。
　　資金成本方面，上半年銀行貸款利率基本上在基準利率之下，下半年考慮到銀行自身資金面的緊張，可能會有所上升，但也在可控范圍內(nèi)。
　　投資建議
　　預(yù)計13年、14年公司的EPS為0.91元、1.25元，以7月30日收盤價17.37元計算，PE分別為19.09倍和13.90倍。園林綠化行業(yè)上市公司13年、14年市盈率中值分別為25.46倍和15.40倍。公司目前的估值水平稍低于行業(yè)平均水平，有一定的估值修復(fù)要求。公司作為國內(nèi)地產(chǎn)景觀行業(yè)的龍頭，其地產(chǎn)景觀業(yè)務(wù)持續(xù)保持較快增長;經(jīng)過兩年多的學(xué)習(xí)，2013年起市政業(yè)務(wù)有望進入收獲期，對業(yè)績的貢獻比例有望明顯提高。隨著公司渠道下沉建設(shè)的完成和市政業(yè)務(wù)框架的完善，其拿單能力和收入結(jié)轉(zhuǎn)能力有望持續(xù)走強，享受行業(yè)高速增長的紅利。股權(quán)激勵的出臺彰顯了管理層的信心。2013年公司業(yè)績拐點的特征明顯，增長有望重回快車道，看好未來雙輪驅(qū)動的發(fā)展前景，維持“謹慎增持”評級。

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