1月22日消息     作為百年難遇的金融危機，次貸危機自爆發(fā)至今，特別是在2008年9月惡化升級之后，顯現(xiàn)出諸多與眾不同的危機特征，相比以往歷次危機，次貸危機的不確定性更加明顯。次貸危機與各要素之間存在相互影響、相互決定的復雜關系，一方面，次貸危機的演化由各要素變化的綜合影響所決定，另一方面，次貸危機演化又對各要素本身的再變化產生反作用。為理清這些復雜關系，并以此判斷次貸危機的未來發(fā)展，本文將聚焦于三大重點要素的最新變化和綜合影響，并就次貸危機的發(fā)展階段進行深入探討。

一、影響次貸危機未來發(fā)展的核心要素
　　次貸危機涉及的經濟、金融要素紛繁復雜，重要性也不盡相同。為剔除噪音的干擾，力求更加準確地把握次貸危機演化的中長期趨勢，我們選取了信貸緊縮要素、房市要素和行業(yè)要素進行分析。
　　（一）信貸緊縮要素
　　1.金融行業(yè)的信貸緊縮將影響次貸危機發(fā)展
　　如果金融行業(yè)的信貸緊縮持續(xù)惡化，那么金融市場的流動性風險、違約風險和償付風險將進一步相互強化，并威脅所有金融機構的生存，甚至一些長期中基本面良好且資能抵債的金融機構會因為短期困難而面臨倒閉，金融市場也將難以繼續(xù)發(fā)揮資金融通的功能，金融危機將由此繼續(xù)向縱深發(fā)展。在金融行業(yè)之間的信貸往來恢復正常之前，次貸危機難以趨向平復。
　　2.信貸緊縮向實體經濟的傳染將影響次貸危機發(fā)展
　　如果信貸緊縮從金融行業(yè)向非金融行業(yè)廣泛擴散，那么在直接融資和間接融資均大范圍受阻的情況下，實體經濟將面臨生產萎縮和需求下降的雙重挑戰(zhàn)，次貸危機也將由此從一場全球性金融危機演化為經濟危機和金融危機并存的“雙危機”，而且經濟危機也將逐漸超越金融危機，成為次貸危機最重要的屬性。而一旦轉變?yōu)榻洕C為主體的“雙危機”，次貸危機的短期沖擊和長期影響都將大幅加大。
　　3.信貸緊縮與金融領域去杠桿化的矛盾將影響次貸危機發(fā)展
　　歐美金融領域較高的杠桿度是次貸危機爆發(fā)和惡化的深層原因之一。在信貸緊縮的背景下，金融企業(yè)的去杠桿行動難以有效開展，而去杠桿進程的緩慢還可能將進一步加深信貸緊縮。如果出現(xiàn)信貸緊縮和去杠桿化受阻的惡性循環(huán)，那么次貸危機將難以真正平復。
　　4.信貸緊縮“綁架”宏觀政策的可能將影響次貸危機發(fā)展
　　貨幣政策的流動性注入和財政政策的注資是緩解信貸緊縮的重要途徑，但信貸緊縮的持續(xù)惡化可能將綁架宏觀政策，使得宏觀政策難以真正集中力量刺激經濟增長，避免經濟危機的縱深發(fā)展。在貨幣政策方面，對于尚有降息空間的經濟體而言，信貸緊縮將導致降息對投資的刺激作用被部分稀釋，而對于沒有降息空間，只能動用定量貨幣政策工具的經濟體而言，信貸緊縮則將惡化貨幣當局的資金狀況，減弱市場對貨幣政策可持續(xù)性的信心。在財政政策方面，信貸緊縮導致財政注資力度被迫加大，財政當局的財力可能由此出現(xiàn)緊張，進而難以騰出足夠余力進行減稅或其他刺激性政策操作，此外，政策長期公信度也將可能由于赤字的上升而大幅削弱。如果信貸緊縮綁架宏觀政策，那么次貸危機的平復將需要更長時間，次貸危機對經濟、金融的負面影響也將深化。
　　（二）房市要素
　　1.美國房價的未來演化路徑將影響次貸危機發(fā)展
　　美國房市是次貸危機的源頭，也是次貸危機的主要震中之一，而房價變化是美國房市的核心要素。自次貸危機爆發(fā)以來，美國房價一路下跌，根據(jù)美國聯(lián)邦住宅企業(yè)監(jiān)管辦公室（OFHEO）的最新權威數(shù)據(jù)，2008年第三季度，美國名義房價指數(shù)為369.42點，較次貸危機爆發(fā)前2007年第二季度的386.71點下跌了4.47%，剔除通脹影響后的實際房價指數(shù)為208.74點，較次貸危機爆發(fā)前2007年第二季度的223.27點下跌了6.5%。美國房價未來的下跌空間、下跌速度、房價構筑底部的時機以及房價底部的形狀都將對次貸危機的未來發(fā)展產生深遠影響。
　　2.美國房市供需平衡的恢復路徑將影響次貸危機發(fā)展
　　某種程度上看，次貸危機是美國經濟、金融，乃至世界經濟、金融“非均衡發(fā)展”的必然產物，次貸危機通過出清風險要素，將起到“再平衡”各類市場的重要作用。就房市而言，美國市場供需平衡的恢復時機、恢復速度和恢復路徑將對次貸危機發(fā)展產生深遠影響，在市場供需重新趨向于適度匹配之前，次貸危機還會由于房市內部“不均衡”的存在而隨時可能遭遇再度惡化的危險。
　　3.全球房市的普遍調整將影響次貸危機發(fā)展
　　在2008年9月次貸危機劇烈惡化之后，這場源自美國的金融動蕩已經升級為對世界經濟和國際金融帶來全面沖擊的全球性金融危機。作為這場危機的核心之一，全球房市的未來變化將對次貸危機的持續(xù)時間、影響深度和波及范圍產生作用。實際上，房市的普遍調整構成了次貸危機于實體經濟領域風險相互傳染的重要途徑，如果包括歐洲和日本在內的主要發(fā)達經濟體和包括金磚四國、金鉆十一國在內的諸多新興市場經濟體都相繼陷入房市震蕩調整的困境，那么次貸危機的未來發(fā)展還將更趨復雜，即便美國房市走出低谷，次貸危機可能還無法趨向平復，全球房市的聯(lián)動將延長次貸危機的持續(xù)時間。
　　（三）行業(yè)要素
　　行業(yè)要素是決定次貸危機未來發(fā)展趨勢和發(fā)展路徑的核心要素之一。金融行業(yè)內部的風險傳染以及金融領域和實體經濟的行業(yè)互動，共同構成了次貸危機未來發(fā)展的微觀內容。
　　1.金融行業(yè)內的聯(lián)動將影響次貸危機未來發(fā)展
　　截至2008年底，金融行業(yè)的受損大多體現(xiàn)為銀行體系的受損：華爾街模式終結，商業(yè)銀行虧損嚴重。如果金融行業(yè)內部發(fā)生風險傳染和風險爆發(fā)，信用卡、消費者信貸和助學貸款出現(xiàn)重大問題，那么支撐美國消費的微觀金融服務將難以發(fā)揮作用；如果養(yǎng)老基金、社保基金、對沖基金和共同基金出現(xiàn)大幅虧損，有如麥道夫案的欺詐事件接連出現(xiàn)，那么不僅全球居民財富將受到極大威脅，金融創(chuàng)新的未來發(fā)展也將受到進一步抑制，而次貸危機也會由此進一步惡化。
　　2.金融領域和實體經濟的行業(yè)聯(lián)動將影響次貸危機未來發(fā)展
　　作為資金融通的渠道，金融市場的風險爆發(fā)可能會引起實體經濟行業(yè)聯(lián)動，并對次貸危機演化產生深遠影響。如果金融機構的業(yè)務收縮導致實體經濟部門出現(xiàn)較大融資困難，并進一步引發(fā)汽車行業(yè)、零售行業(yè)、服務行業(yè)等一系列領域出現(xiàn)大范圍萎靡，那么次貸危機作為經濟危機將進一步向縱深發(fā)展，并延長危機恢復所需要的時間。
　　3.全行業(yè)信用狀態(tài)的普遍惡化將影響次貸危機發(fā)展
　　如果出現(xiàn)全行業(yè)信用狀態(tài)的普遍惡化，那么行業(yè)萎靡和信貸緊縮之間可能出現(xiàn)惡性循環(huán)，信用環(huán)境的整體惡化將使得受困行業(yè)更難獲得足夠融資以應對短期流動性困難和滿足長期發(fā)展資金需求，信貸緊縮進一步加劇，而資金流的斷裂可能將放大企業(yè)面臨的短期困難并縮小企業(yè)長期發(fā)展空間，進而延長行業(yè)萎靡的跨度和深度。一旦出現(xiàn)如此局面，次貸危機將進一步向縱深發(fā)展，持續(xù)更長時間，對實體經濟造成更加深遠的影響。

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